固收研究报告：信用债卷久期，哪些品种还有性价比.pdf

固收研究报告：信用债卷久期，哪些品种还有性价比。4 月 1-14 日，城投债发行 2014 亿元，净融资仅 54 亿元，同 比下降 827 亿元，其中区县级同比下降 492 亿元。伴随供给 缩量和供给结构调整，城投债发行情绪高涨，发行利率下 行。从发行倍数看，4月第 2 周，城投债 3 倍以上占比环比上 升 1pct 至 65%，2-3 倍占比上升 3pct 至 18%。同时，城投债 二级成交放量，且低估值和 TKN 成交占比均处 80%以上高 位，隐含评级 AAA 和 AA+、3-5 年成交占比明显上升，呈现 中高评级拉久期行情。 从存量债收益率看，截至 4 月 12 日，87%的城投债收益率在 3%以下，其中 46%的部分收益率在 2.5%以下。各省分期限 看，2年以内收益率水平较低且弱省份领先优势已经较小。在 城投债供给缩量逻辑下，发达区域（浙江、江苏、广东、福 建等）城投债适当拉久期至 3-5年，目前这些省份 3-5年品种 收益率在 2.5%-3.0%左右。

产业债供给放缓，票息挖掘空间有限

产业债供给也放缓，成交热度创新高，目前 66%收益率在 2.5%以下，票息挖掘空间有限。4 月以来产业债发行 2788亿 元，净融资为 769 亿元，同比减少 90 亿元。其中食品饮料、 通信、综合和交通运输净融资规模较大。二级成交方面，产 业债成交放量、抢券情绪火热，而且隐含评级 AAA+、3-5 年 成交占比均上升。目前 91%产业债收益率在 3%以下，其中 66%的部分收益率在 2.5%以下。分行业看，房地产、化工和 汽车平均收益率相对较高，尤其是房地产隐含评级 AA+个 券、化工 AA 个券，收益率高于 2.7%。

银行资本债表现优于信用债，成交延续拉久期

一级市场方面，2024 年以来，银行资本债合计发行 3230 亿 元，净融资仅 917 亿元，供给明显慢于 2023 年同期（2263 亿元）。二级市场方面，银行资本债收益率全线下行，信用利 差普遍收窄，表现优于同期信用债，大行资本债相比城投债 已经不具备票息优势。此外，银行资本债成交热度维持高 位，低估值成交占比明显提升，大行以及城商行资本债二级 成交继续拉久期。结合成交、收益率和超额利差（与同期限 同等级二级资本债/银行永续债收益率曲线的利差）来看，建 议关注存量债规模较大，近期有成交，绝对收益率有相对性 价比或者有一定超额利差的城农商行。