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好未来研究报告：教育+科技双轮驱动，核心业务恢复迅速。随着教育培训行业供给出清，政策红线不断明确，头部公司基本面不断修复。 教育+科技双轮驱动，公司核心业务恢复迅速。此外，公司发挥 AI 及内容优 势，积极布局教育智能硬件 2C 市场，成为第二增长曲线。考虑到公司点位 利用效率持续提升，经营杠杆不断优化，我们看好公司业绩修复的可持续性。

从历史发展来看，我们认为好未来集团的核心竞争力在于其标准化的产 品力、技术能力及对新业务的快速布局能力。我们将好未来教育集团的 发展分为三个阶段：1）初创期：2003-2010 年，立足北京创立学而思， 布局全国 K12 课外辅导；2）成熟期：2010-2021 年，学而思顺利上市 并更名为好未来，把握线上红利迅速扩展；3）转型期：2021 年-至今， 双减后转型素质教育培训，发力教育科技产品。

公司股权结构集中，核心管理团队经验丰富且相对稳定。首席执行官、 董事及其附属实体实益拥有其已发行股份总数的约 31.9%，占总投票权 的 77.9%，股权结构集中。“双减”后部分高管流失，但目前核心管理 团队经验丰富且相对稳定。此外，双减后公司人员产能出清但人效实现 较大提升。截至 2023 年 2 月底员工总数 11,700 人，同比下降 84%。

公司 K9 业务调整影响逐步出清，FY2024Q3 实现收入 3.74 亿美元，同 比增长 60.5%，GAAP 归母净利润为-0.24 亿美元（去年同期为-0.52 亿美元），亏损显著收窄。“双减后”，公司明晰转型发展目标，打造 “3-2-1”业务布局。核心业务来看，1）预计包括素质教育、高中业务 和国际业务等在内的学习服务 FY24Q3 占收比约为 65%。受益于素质 教育课程不断丰富、公司提供标准化课程的能力及品牌积淀，在供给端 快速缩减的背景下，素质教育业务起量迅速。2）受益于公司在内容、 技术及硬件上的独特优势，以学习机为主的内容解决方案持续增长。据 飞瓜数据，FY24Q3 出货量约为 12.5 万台。