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兴业银锡研究报告：银锡龙头，涅槃重生。2019 年银漫矿业事故对公司生产经营产生影响，随着银漫矿业复产和技改 完成，2023 年公司收入和利润有望超事故前水平。未来公司产量或有增长， 属于周期成长股，且我们看好锡和银价格走势，公司业绩有望重回增长。

公司是国内银锡资源龙头

公司实际控制人为吉兴业先生，银漫矿业是国内最大的白银生产企业之一， 乾金达矿业是不可多得的高品位矿山。银锡是公司主要收入和利润来源， 2022 年公司银储量国内占比 14.2%、锡储量国内占比 19.5%。2023 年公司 归母净利润中位数 10.08 亿元，银漫矿业事故对公司业绩影响或已结束。

供需缺口扩大推升锡价中枢

2022 年全球锡静态消费年限仅 14.6 年，因缅甸佤邦复产仍具不确定性及 全球新投产项目多处于产能爬坡期，预计供给增量有限。锡的需求在半导 体、光伏、新能源车等多重催化下有望提升。我们预计 2024-2025 年全球 精炼锡供需缺口为-0.80/-0.62 万吨，供需缺口扩大，锡价中枢有望抬升。

白银价格具备向上弹性

2022 年来，受美联储激进加息影响，白银价格表现明显弱于黄金，推动金 银比上涨。随着海外主要经济体货币政策陆续进入降息周期、清洁能源特 别是光伏领域用银需求上涨、行业低库存现状再加上当前金银比值处于高 位，我们认为，白银价格存在补涨需求，金银比有望阶段性回落。

主力矿山增产预期强

银漫一期技改及二期建设、乾金达采区二期建成投产、锡林采场充填完工、 荣邦选厂扩建、锐能竣工投产、西藏黄金复工及扩建等项目将提升公司产 量。与 2022 年产量相比，未来产量有望增加：铅 2.44 万吨、锌 7.25 万 吨、铜 0.23 万吨、银 207 吨、金 1 吨、铁精粉 14.64 万吨、铋 465 吨。