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美国债券市场分析框架（二）：经济数据以及对于债市的影响。主要的消费数据包括 CPI、PCE、零售销售数据和消费者信心指数。其中，CPI、 PCE 为正意味着通货膨胀，美联储可能会通过加息对其进行遏制；持续好于预期 的零售销售表明美国的商品需求旺盛，消费能力较强，经济可能向好，但美联储遏 制通货膨胀的工作将开展得更加困难；高于预期的消费者信心指数说明消费者的 消费意愿比较强烈，未来消费水平的同比增速可能有所提高。

主要的制造业数据包括工业生产指数、纽约制造业指数、工业生产者价格指数与采 购经理人指数。其中，工业生产指数可以用于衡量工业发展速度和进行短期经济景 气程度分析，工业生产者价格指数（尤其是商品零售商所面对的产成品 PPI）的变 动对 CPI 具有一定的先导性。

主要的地产数据包括新住宅开工数量、建筑许可数量、住房市场指数和新屋及成屋 销售数据。如果新住宅开工数大幅下降，则预示经济可能步入衰退，反之则表明经 济前景有所改善。住房市场指数能够表明美国房地产市场的繁荣程度，同时也是房 屋销售的领先指标。

我们统计了 2020 年至今主要经济数据公布后美债利率的变动情况，将数据公布 当日记为 t 日，t+1、t+7、t+30 分别为数据公布后 1 个、7 个、30 个交易日。 计算 t、t+1、t+7、t+30 日 10 年期美债和 2 年期美债收益率相对于 t-1 日变动 的均值。我们认为对美债有效的数据应满足以下三个条件：1）如果数据好于预期， 应带动利率上行；2）如果数据弱于预期，应带动利率下行；3）利率走势具有延续 性，即相比 t-1 日，收益率在 t、t+1、t+7、t+30 均保持上行或下行趋势。

结果显示，CPI 季调环比数据有效，Markit 制造业 PMI 在绝大多数情况下有效， 仅在不及预期的 t+30 日对 2Y 美债失效。GDP 环比二次修正值在绝大多数情 况下有效，在不及预期的 t+7 日、 t+30 日对 2Y 美债失效。但由于 GDP 为季 度数据，样本数量较少，均值可能难以反映整体情况，我们认为有效性较低，因此 CPI 环比和 Markit 制造业 PMI 可能是对美债更为有效的指标。

美国劳动力市场的指标主要可以分为劳动力参与情况和劳动力工作状况两部分。 其中，劳动力参与状况指标包括劳动力参与率、失业率、非农就业人数、初请失业 金人数、职位空缺数等。当劳动力参与率下降或失业率上升时，就业市场上的供给 缺口便会扩大。劳动力工作状况指标主要包括周平均工时和周平均时薪，这些指标 会受到劳动力供需缺口的影响。

劳动力指标如何影响美联储决策：我们总结近四次美联储加息终止时劳动力市场 的表现，分析劳动力指标如何影响美联储决策。由于单月数据可能存在较大波动， 采用新增非农就业人数和失业率的 3 个月移动平均数据。我们发现加息终止时， 平均新增非农就业 23.3 万人，平均失业率 4.5%。降息开始时，平均新增非农就业 7.1 万人，平均失业率 4.6%。

劳动力指标对美债利率的影响：理论上，新增非农就业不及预期、失业率超预期时， 利多美债；新增非农就业超预期、失业率不及预期时，利空美债。但实际数据公布 后，美债利率走势未呈现明显规律。原因可能在于，一是劳动力指标可能多空交织， 新增非农就业、失业率、非农时薪、劳动参与率等数据同时公布，有时出现数据“打 架”的情况，对美债走势形成扰动；二是如果仅小幅超预期或不及预期，可能难以 构成市场交易的主线，对美债影响有限。