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资产配置专题：日本GPIF，全球化、被动化投资的养老储备基金。国内保险、养老金、理财等中长期资金入市步伐加快，催生大规模长期配置需 求。本报告以全球第一大政府养老储备基金——日本政府养老投资基金（GPIF） 为例，研究海外机构投资者的投资运营实践。日本 GPIF 在管理模式、资产配 置、风险管理等多方面，经历了从保守主义到市场化特征的渐进式改革，形成 了多资产、全球化、被动化的投资管理框架。研究 GPIF 的已有实践有助于国 内机构投资者吸纳有益经验，建立稳健、科学的配置体系，高效发挥财富保值、 增值的职能。

机构简介：万亿美元规模的长期机构投资者。GPIF 成立于 2001 年，接受 日本厚生劳动省的委托，负责管理国民年金、厚生年金的盈余。GPIF 的战 略意义在于补充 100 年跨度内的日本公共养老金缺口，实现代际财富转移。 截至 2022 财年，GPIF 管理资产规模共计 200.13 万亿日元（约合 1.51 万亿 美元）；成立以来的年化收益率 3.6%；相对日本较低的长期无风险收益水 平而言，实现了保值增值的目标。

深度解读：市场化改革推动业绩提升。成立 20 余年来，日本 GPIF 在管理 模式、资产配置、风险管理等方面，经历了从保守主义到市场化特征的渐进 改革，形成了多资产、全球化、被动化的投资管理框架，推动近年业绩持续 提升；GPIF 改革的背后，也是日本政府对养老金融模式的长期探索。

（1） 管理模式：从政府指导特征到市场化运作。早期 GPIF 政府指导特征较 显著，过度外部依赖引致内控体系不完善、投资运营过保守等问题。2014 财年以来，GPIF 在内部建立董事会，完善审计体系、风控体系，确保 了内部有足够资源禀赋实现科学决策。

（2） 资产配置：以公开市场为主，被动化和全球化投资。GPIF 面向长期收 益目标的实现，形成战略资产组合为核心的配置框架。在战略组合的指 引下，实际配置转向偏重权益市场、海外市场，近 10 年风险资产的占 比从不足 25%提升到接近 50%；被动投资的占比超过 80%，大规模、 高效率布局股债市场。

（3） 委外投资：高委外比例，重激励机制。在形成权益资产、海外资产的增 量布局时，GPIF 充分运用外部管理人在特定领域的专业性，弥补内部 经验的不足。截至 2022 财年，GPIF 委外投资比例约为 93%。GPIF 还 在委外薪酬中提升了业绩报酬的占比，从而优化了委外投资的激励约束 机制。

（4） 风险管理：基于战略组合的再平衡，整合 ESG 因素。GPIF 运用配置偏 离度、跟踪误差、在险价值等指标综合测度风险，作为组合再平衡的依 据。近年来重点关注 ESG 投资与治理，被动投资 ESG 指数，持续跟踪 组合碳足迹和碳强度、ESG 评分等。