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昆药集团研究报告：华润入主持续赋能，品牌重塑焕发新生。核心逻辑：昆药集团是中国医药工业百强企业，2022 年华润三九完成对公司的控股 后：1）人事变动、组织架构调整、业务整合、渠道对接顺利进行；2）“777”、“昆 中药 1381”、“KPC1951”三大事业部业务线条清晰，在华润三九的赋能下，有望 实现品牌重塑，助力业绩腾飞。

华润入主后“融合”进展顺利，未来工业收入有望实现 20%以上增速：自 2023 年 华润三九对昆药集团并购完成以来：1）人事更替完成，为“十四五”高质量发展打 下坚实基础：由三九董事长邱华伟担任昆药董事长，OTC 事业部总经理、康复慢病 事业部总经理颜炜担任昆药副董事长、总裁等；2）渠道对接顺利推进，经营效率显 著提升：公司“1381”、“777”两大事业部及产品顺利融入三九商道，已完成针对 国内 20 个省区一级渠道商的整合工作，有望显著提升公司经营效率；3）业务线条 划分清晰，品牌重塑在即：公司成立“1381、1951、777”三个事业部，“1381”承 载拥有 640 余年历史的昆中药，“1951”承载院内严肃医疗产品，“777”承载三七 口服制剂，三个事业部将成为公司打造精品国药、深耕慢病管理、拓展老龄健康产 业的核心支撑，助力公司工业板块收入实现 20%以上增长。

“777”：老龄化背景下前景巨大，解决同业竞争打造三七行业龙头，收入利润率 双增：我国心脑血管疾病患者基数庞大，2020 年达 3.3 亿人，在人口老龄化背景下， 相关疾病防治需求巨大。三七制剂用药历史悠久，其中血塞通软胶囊临床研究丰富， 公司拥有三七从种植到制剂再到销售全产业链布局，2022 年公司血塞通口服系列收 入达 8.0 亿元。其中血软目前仅有公司和华润圣火拥有批文，且 22 年圣火整体净利 率高达 27%，我们认为，未来在公司和圣火解决同业竞争问题后，会在渠道和终端 的协同作用有望实现“1+1>2”，带动双方血软收入提升的同时，也将拉升公司血软 净利率。此外，“血软用于缺血性脑卒中二级预防结题会”显示其明确经济优势， 未来有望大幅拓宽使用人群，参考现有市场大单品复方丹参滴丸等大单品市场体 量，我们认为血塞通软胶囊（两个品牌）未来有望成为 30 亿级品种。

昆中药 1381：640 年老字号品牌重塑，快消化营销战略稳步打造精品国药平台：昆 明中药厂拥有 640 余年历史，是我国五大中药老号之一，拥有 143 个药品批准文 号、全国独家产品 21 个。自 2019 年以来，公司围绕“大品种-大品牌-大品类”， 重点打造参苓健脾胃颗粒等三大黄金单品。参苓健脾胃颗粒开启快消化模式，由单 一药品品种向大健康产品周边延伸，舒肝颗粒学术优势明显，拓向抑郁人群市场空 间巨大，重点品种参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒、香砂平胃颗粒、板蓝清热颗粒、清 肺化痰丸等 23Q3 均实现 30%以上的增长。我们认为，未来“昆中药 1381”有望在 三九的赋能下，实现品牌价值重塑，未来有望打造 2-3 个十亿级大单品。