有色金属行业2024年度策略报告：资源为王、寻找商品最大弹性.pdf

有色金属行业2024年度策略报告：资源为王、寻找商品最大弹性。序言：在联储加息处于尾声，中国需求逐步复苏阶段，基本金属至少不存在明显下 行动力，相关商品依然会是板块重点布局品种。而黄金是典型的时间朋友，美国衰 退预期交易下（即便并未真正衰退），金价易涨难跌，并且存在较为确定的看涨期 权。资源为王，预计 2024 年黄金价格弹性最大，或再次迎来主升浪行情；而其他 如铜、铝、铁矿等基本金属次之，但仍有望偏强运行；最后，以锂矿为代表的能源 金属供需未见好转，预计价格继续寻底。

黄金：加息尾声，上行可期。2023 年实际利率对黄金定价出现显著失效，10 年期利率创年内新高，但 LME 金价经历宽幅震荡之后也再次站上年内 2000 美金/盎司高点。我们认为其直接原因是美债供需失衡导致其长端利率上行， 因此非经济和通胀因素下的实际利率被动抬升并不能推导出金价下行。但更 重要的是，实际利率对黄金的定价往往是适用于美元体系相对稳定之时，而 一旦美元体系出现动摇金价便呈现易涨难跌之势。典型 2015 年-2018 年，虽 然美联储同样处于加息周期，但由于美元外汇储备占比自 66%回落至 62%， 金价依然强势，其价格中枢从 1159 美元/盎司上涨至 1269 美元/盎司。而近几 年俄乌冲突以及美国债务货币化等导致美元信用持续下降，各国央行连续大 幅增持黄金，这导致即便联储态度偏鹰但金价在高位也存在极强支撑。未来 金价进一步上行信号来自于美国经济衰退的确认，而伴随着其财政刺激力度 的衰减，美国经济下行依然是大概率事件。回顾 2000 年以来的三次加息周期， 末次加息之后金价呈现中枢稳步上移之势，看好 2024 年黄金价格再次迎来主 升浪行情。对于股票而言，当前板块估值仍然处于低位，建议重点关注山东黄 金、银泰黄金、赤峰黄金和招金矿业（兴业证券海外团队覆盖）等。

基本金属：2024 年供需矛盾有限，金融属性赋予商品向上弹性。钢铁、铜、 铝等商品如果仅从供需角度来看，未来并不存在显著矛盾。参考海外发达经 济体在后工业化时期商品需求经验，美国、日本、德国钢铁需求基本在上世纪 70 年代初见顶，但需求并非持续快速下滑，普遍在高位维持了近 10 年左右。 同时，这三个国家铜铝需求在上世纪 21 世纪初见到周期高点，与钢铁需求见 顶时间存在明显滞后。而像韩国这种制造业占比更高的经济体，其钢铁、铜铝 需求达到峰值则是出现在 2010 年以后，并且目前依然维持在高位区间。因此， 对于中国这种制造业依然具有较大发展潜力的经济体而言，未来相当长时间 内相关商品需求无需过于悲观：钢铁需求相对稳定，而铜、铝依然具有较强成 长性。而从供给端而言，产能投放大为放缓。具体来看，（1）铁矿：2024 年 铁矿石供应增加 3800 万吨，增幅不到 2%；（2）铜矿：预计 2024 年全球铜矿 产量增速在 3.8%，实际产量增幅或在 86 万吨。（3）铝：2024 年国内电解铝产能增量为 72 万吨，剔除产能置换的净增量为 19 万吨，增幅不到 0.5%；同 时，2024 年海外电解铝产能增量为 54.8 万吨。综合供需，我们认为 2024 年 相关商品基本面矛盾不大，但需要关注降息周期下流动性宽松对商品价格的 影响，铜、铝等对金融属性相对较高的商品有望获得较强向上弹性，而钢材可 能延续高价格（铁矿等成本推动）低利润态势。建议重点关注如：洛阳钼业、 金诚信、神火股份、河钢资源和华菱钢铁等。