电力行业容量电价专题报告：“破壁”的开端.pdf

电力行业容量电价专题报告：“破壁”的开端。容量电价落地，“系统的破壁”才刚刚开始。我们此前提出，消纳问题 当前，电力系统的“刚性架构”需要破局，在短期煤硅锂价回落和长 期绿电环境溢价的契机下，通过容量电价等方式，可以提升火电盈利 稳定性、并且促进绿电加速建设、促进电网相关投资。11 月 10 日， 煤电容量电价机制正式落地，对于合规在运的公用煤电机组按照机组 固定成本给予比例补偿，正是“系统的破壁”的兑现。电改的大幕将 徐徐拉开，容量电价仅是开端，展望未来诸如辅助服务市场、现货市 场、分时电价等改革将持续推进，我们此前测算 2030 年我国综合辅助 服务市场空间可达 3880 亿元，电力的价值挖掘才刚开始。

无需忧虑电量电价的调整，“时间的煤硅”和绿电环境溢价保驾护航。 容量电价落地后，市场持续评估对各个电源的影响。我们认为伴随长 协煤比例的提升和煤电联动的推进（即电量电价反映用煤成本变化）， 叠加组件价格的回落，电源侧发电成本正存在回落的空间，即便考虑 容量电价等辅助服务成本将持续提升，终端的电价短期也将保持稳定 （与发改委解读一致），且未来还可通过环境溢价反映绿电价值。因此， 对于各类电源而言，容量电价都在总体盈利稳定的情况下边际改善了 各类电源的状态，诸如火电更好的体现了调节价值、绿电利用小时数 或提升且配储压力回落。从更长期来看并结合欧洲经验，电量电价和 容量电价均将形成各自市场，将有效反映发电和消纳的真实成本。

容量电价落地，短期增强火电盈利稳定性、长期变革商业模型。过去 市场对火电股作为周期股的判断深入人心，重心在于判断煤价和电价 对盈利的波动。但是立足容量电价落地的时点，未来火电公司的商业 模式将向调节性电源转型，自身的盈利也将拆分为电量利润（煤电联 动下逐步稳定）、容量及辅助服务利润、绿电利润三部分，而后两者本 质上都挂钩我国绿电化进程。从短期来看，容量电价的落地助力了火 电公司季度业绩年化的可能，塑造了低估值（火电龙头仅 8 倍左右的 PE 估值）。从长期来看，调节价值是未来火电的核心，火电的商业模 式开始向火储方向变革，稳定性+分红能力，价值重估的节点已经来临。

系统的破壁刚刚开始，火电商业模式革新、绿电有望建设加速。容量 电价落地，火电将彻底从“发电资产”转向“辅助服务资产”，盈利从 挂钩煤价转向挂钩我国绿电占比提升，稳定性将大大增强，我们建议 关注全国火电龙头华能国际、华电国际、国电电力、华润电力，区域 公司皖能电力、浙能电力等，灵活性改造建议关注青达环保。绿电企 业将获得更稳定的项目盈利模型，助力装机增长，估值提升亦可期， 建议关注绿电龙头三峡能源、龙源电力。