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普冉股份研究报告：周期复苏+强阿尔法，大容量NOR+MCU打开新空间。存储板块强阿尔法标的，23Q1、23Q2 连续两个季度营收环增 20%+，库存自 23Q1 就已开始下降，是中国大陆财务数据最先出现明显边际变化的存储设计公司。存储是 半导体细分中周期性最强、复苏弹性最佳市场（详情见 5/7 发布的专题报告：《存储： 他山为鉴，上行周期弹性俱佳》），22 年公司存储（NOR+EEPROM）营收占比 94%， 有望享受复苏高弹性。公司 23Q2 营收 2.65 亿元，yoy-23%/qoq+30%，归母净利润- 0.5 亿元，yoy-181%，Q1 归母净利润-0.28 亿元；毛利率 19%，yoy-13pct/qoq-3pct； Q2 存货 4.4 亿元，较 Q1 环比下降 21%，库存连续 2 个月下降、逐步靠拢健康水平； Q2 存货减值 5 千万，考虑存货减值，净利润基本打平。23H1 行业价格面临压力，公 司 Q1 营收环增 27%，Q2 继续环增 30%，连续两个季度环增。

立足通用市场，NOR Flash、EERPOM 中国大陆龙二，“存储+”打开新空间。 前身无锡普雅 2012 年成立，2016 年普冉股份成立，2021 年上市。以 NOR Flash 和 EEPROM 为起点，NOR Flash 在业界率先使用独特 SONOS 工艺，凭借低功耗+高性 价比高可靠性优势，乘 TWS 耳机浪潮而起，在中小容量市场快速抢占份额，成为 NO R Flash 中国大陆龙二，同时抓住手机多摄趋势，成为 EEPROM 中国大陆第二。202 1 年底公司提出“存储+”战略，延伸至 MCU、音圈马达驱动芯片等新品，打开新成 长空间。公司高管起源华虹 NEC，擅长工艺制程改善、成本优化等，深厚的技术背景 是公司推出首款 SONOS NOR Flash、使用特色工艺使 MCU 成本优势明显的底层实 力。

业界率先用 SONOS 工艺做 NOR Flash，低功耗、高性价比优势显著。 在 NOR Flash 领域，存储单元方面，兆易、旺宏、华邦等均使用开放的底层技术 ET OX，该结构由 Intel 在 1988 年提出。2001 年赛普拉斯（现已被英飞凌收购）提出 S ONOS 工艺结构，主要用于 SOC 和 MCU 的嵌入式内存设计。2016 年普冉与赛普拉 斯签署 SONOS 技术授权协议，2017 年推出首款产品，在业界率先将 SONOS 用于 N OR Flash。SONOS 和 ETOX 工艺结构使用的存储介质、单个存储单元中的晶体管数 量、物理原理都不同，在中小容量市场，SONOS 能实现更低功耗、更高性价比，差异 化特征明显。MCU 中 Flash 设计部分基于 SONOS Embedded 工艺，延续一定的成 本优势。

存储：基本盘，大容量 NOR Flash 是新增量。 22 年存储（NOR+EEPROM）和“存储+”(MCU+VCM DRIVER)营收占比 94%/6%， 21 年 NOR/EEPROM 营收占比 71%/29%。 1）NOR Flash：中小容量成本优势显著，拓展大容量打开天花板。中国大陆 NOR Fl ash 玩家众多，差异化竞争是关键，特色工艺+制程持续迭代是公司策略。公司在 1M- 128M 率先采用独特 SONOS 工艺，低功耗、高性价比优势显著，从 55nm 向 40nm 升 级，制程领先；128M 以上使用主流 ETOX 工艺，50nm 和 55nm 制程均是中国大陆领 先制程，22 年 6 颗产品已大批量出货，应用在可穿戴设备、安防、工控，23H1 推出 2 56M，大容量占比有望持续提升，顺应行业发展趋势。根据 Omdia 数据，受益于大容 量需求的车用及工控需求增长，256Mb 及以上大容量 NOR Flash 占比将从 2020 年的 24%提升至 2025 年的 41%，256M 及以上的大容量 NOR Flash 将逐渐成为主流。 2）EEPROM：制程领先，向大容量、工业、汽车发展。覆盖 2K-2M 容量，产品制程领先、容量覆盖齐全，向车规、工业等更高附加值领域拓展。