申洲国际研究报告：深修内功巩固龙头地位，下游需求逐步改善有望再起航.pdf

申洲国际研究报告：深修内功巩固龙头地位，下游需求逐步改善有望再起航。深耕行业 30 年的垂直一体化针织服装代工龙头。申洲国际具有短交期、快速 反应优势。产品包括运动服饰、休闲服饰、内衣等针织类服装。前四大客户 耐克、阿迪达斯、彪马和优衣库收入占比超过 80%。2006 年开始出口市场逐 步从日本扩展至欧洲、美国等其他海外市场。2012 年开始产能从国内的宁波、 衢州、安庆逐步向越南（胡志明、西宁省）、柬埔寨金边扩张。2002-2022 年营收/利润 CAGR 达 17%/20%。

运动服装行业景气度较高，优质制造商能获得更多份额。2015-2022 年全球 运动服装市场规模 CAGR 为 4%，休闲服装 CAGR 为 1%。国内运动服装市 场规模 CAGR 达 10%，休闲服装 CAGR 为 3%。在宏观环境多变的背景下头 部运动品牌加强供应链稳定性，采购份额向头部供应商集中，具备强技术能 力、精益化管理能力和跨区域产能布局的优质制造商将获得更多市场份额。

申洲国际壁垒不断夯实：优秀管理层、研发技术强、国内外纵向一体化生产 优势、客户优质&在客户内部份额提升。

1）优质管理层保驾护航：公司核心管理层主要从早期运营的宁波织造公司内 部提拔均在公司任职超过 30 年。利用前瞻性眼光采用生产技术升级、新品类 市场拓展、海外产能扩张、企业凝聚力提升等战略指导公司在多变的服装代 工市场中击败竞争对手、熨平市场波动，强化自身竞争力和业绩增长动力。

2）研发技术强：截至 2020 年底公司申请新材料面料专利 183 项，设备工艺 改造创新及制衣模板类的相关专利有 353 项。并与优衣库、Nike 合作开发优 质面料提升产品性能。推进全产业链的自动化和智能化，提高生产设备的综 合利用率和人均产出效率，2005-2022 年公司人均创收从 10.8 万元增加至 29.5 万元，人均创利从 1.5 万元增加到 4.8 万元，强化生产及技术壁垒。

3）纵向一体化&海外产能拓展强化成本优势：公司集面料生产和成衣制造于 一体，持续拓展柬埔寨、越南成衣和面料产能，形成规模效应的同时降低人 力成本。截至 2022H1 国外面料产能占比达 50%，国外成衣产能达 45%。公 司毛利率 20%-30%、净利率 15%左右，均领先于行业水平。

4）在客户内部采购份额提升&拓新能力强：公司前五大客户收入占比始终保 持在 85%以上，与 Nike、Adidas、PUMA、优衣库等核心客户保持深度合作， 在品牌对产品品质和交期要求提升过程中，申洲在头部客户的内部采购份额 持续提升，2014-2022 年，申洲占 Nike 和阿迪达斯的服装采购的比例均从从高个位数增加到中双位数。并不断开拓李宁、Lululemon 等优质客户补充增长 动力。