城投债专题：走进宜兴存续AAA级城投债发行主体.pdf

城投债专题：走进宜兴存续AAA级城投债发行主体。宜兴市概况： 1）宜兴市谋划“2+3+N”的新产业布局，全力打造现代 产业新高地，产业结构以规模以上工业、建筑业为主的第二产业居多， 第三产业保持稳步增长。2）经济财政：2022 年宜兴市 GDP 为 2236.72 亿元，同比增长 3.2%，一般公共预算收入 131.72 亿元，财政自给率 69.74%。3）债务负担：2022 年宜兴市地方债务率为 367%，同比增加 64 pct，主要系一般公共预算收入与政府性基金预算收入减少的同时债 务负担趋于严重所致，鉴于宜兴市财政收入对于土地市场有一定依赖 性，因此地产行情修复进度预计将影响宜兴市债务压力是否得以缓释。 4）宜兴市城投主体共 7 家，整体信用资质尚可，平台发债格局偏中长 期，发债募资期限与项目期限错配风险降低，利息与本金兑付保障及项 目各期资金来源均相对稳定；存量债结构显示偿债负担集中于中长期， 提示短期内偿债压力较小。5）在当前经济复苏形势存在预期差、债市 观望态度为主的环境下，各评级城投利差短期内或以横盘震荡为主；自 2023 年 5 月后，各评级城投利差下行趋势放缓并转为小幅抬升，目前高 评级城投利差处于历史中位水平，中低评级利差则处于相对历史低位， 提示宜兴市存量城投债利差回调走势或催生择时机会，其中发行高等级 城投债的主体由于后续利差下行空间相对充裕，值得投资者予以关注。

宜兴存续 AAA 级城投债发债主体：1）宜兴环科：近年公司营业收入较 平稳，2022 年实现营收 5.28 亿元，销售毛利率为 8.59%，工程建设板 块收入逐年增加并对安置房板块形成替代；现金短债比由2021年的2.23 倍下滑至 2022 年的 0.73 倍，提示公司或面临一定的流动性压力，2023Q1 资产负债率 57.95%，债务结构仍以中长期为主，长期偿债能力未见显著 变动；公司存续中期票据、私募债、超短融信用利差分别处于历史 32.16%、28.25%、30.26%分位数水平，均处于历史低位，企业债信用利 差目前处于历史 51.20%分位数水平，叠加 2023 年新发企业债个券隐含 估值偏低机会，建议重点关注其估值走势。2）陶都城投：近年来公司营 业收入呈波动上升趋势，2022 年实现营收 11.68 亿元，销售毛利率 12.99%，工程施工收入是主要收入来源，而土地整理业务不确定性较高， 易受当地土地市场情绪变动影响，导致 2022 年营收下滑；2022 年现金 短债比 0.52 倍，2022 年末资产负债率 60.62%，短期偿债压力有所抬升， 反观长期债务占比较高且存续债券剩余期限偏中长期，短期内债务滚续 融资压力不大；公司存续私募债、企业债、定向工具信用利差分别处于 历史 9.59%、29.10%、14.18%分位数水平，均处于历史较低位，其中定 向工具信用利差近期波动增大并小幅走扩，企业债信用利差自 2023 年 5 月起逐渐走扩且走扩幅度大于定向工具，而私募债则仍呈震荡收窄态 势，考虑公司存续债券估值总体偏高且私募债为主的存量结构意味着更 高的隐含信用风险，故建议观察后续估值走势并等待调整机会。

总结回顾和建议关注：针对宜兴市存续 AAA 级城投债的发债主体进行 深入分析和梳理，并结合该市全部城投平台截至 2023 年 6 月 30 日的机 构持仓情况排序结果来看，重点推荐投资者对江苏宜兴环保科技工业园 发展集团有限公司（宜兴环科）予以关注。该平台主体为 AA 级，目前 存量债券规模为 50.24 亿元，有息债务规模逐年稳步扩张但整体规模可 控，短期偿债压力有所加大但集中偿付压力尚可，短期内再融资需求尚 可，备用流动性充裕且资产受限率极低。此外，环科园作为宜兴市环保 产业的核心区域，其建设发展亦获得宜兴市政府的持续关注，叠加公司 工程建设业务营收显著增长并弥补安置房业务营收下滑，外部支持结合 内生动力的双重因素共同支撑公司的盈利能力及偿债能力，预计公司信 用资质将延续平稳。当前该平台市场关注度较高，近期新发高评级企业 债尚处相对估值洼地，安全边际凸显，建议积极把握配置机会。