京沪高铁（601816）深度跟踪报告：黄金通道展骐骥之跃，京福接力中期成长.pdf

京沪高铁（601816）深度跟踪报告：黄金通道展骐骥之跃，京福接力中期成长。冲击过后黄金通道展骐骥之跃，2023Q1 净利润恢复至 2019 年同期 94%、领跑 出行链板块。五一或成为暑期需求景气的积极信号，我们预测公司 Q3 净利润 有望超 2019 年同期。京沪高铁为连接京津冀和长三角两个主要经济带的黄金通 道，覆盖 6.5%国土面积、27.3%人口、32.5%GDP，占全国高铁累计客运量约 10%，区位优势无可替代。外部极端冲击下，凭借委托运输管理的商业模式、 无可替代区位优势以及公司对本线、跨线运力布局的前瞻规划，公司在出行链 板块中业绩最具韧性，其中 2023Q1 净利润恢复至 2019 年同期 94%。票价市 场化以来，外部冲击影响票价弹性释放，2023Q1 本线旅客周转量快速恢复的背 景下，我们测算本线客公里收益较 2019Q1 同比增长 5%~6%，料 Q2 本线旅客 周转量有望超过 2019 年水平，五一或成为暑期需求景气的积极信号，我们预测 公司 Q3 净利润有望超 2019 年同期。2023 年，需求恢复带来本线票价弹性释 放，进而本线票价弹性吸引跨线车流量的增长，未来“中特估”体系将持续完 善，作为铁路客运黄金通道亦有望受益。

多重因素构筑黄金通道卓越的盈利能力，理想状态下单车收入增量有望超 2019 年 20%+，目前的票价市场化并非终点、后续有望持续贡献增长动力。预计 2023Q3 本线客公里收益相对 2019 年同期有望增长 8%左右，暑期将迎来运行 图优化调整，有望实现较 2019 年的量价齐升。以 16 辆编组复兴号（型号： CR400BF-A)和 17 辆编组复兴号（型号：CR400AF-B）为例，各席次中二等座、 一等座和商务座分别占比 85.9%、12.3%、1.8%，若对应客座率分别 95%、95%、 80%，假设不同席次均执行第七档票价，则全车售票收入（vs.原固定票价）将 提升 20.4%，未来两年票价弹性有望持续释放。我们选取跟踪平日票价（远离 假期）进行实地测算，全车次平均票价较原固定票价涨幅为 7.6%，考虑部分日 期有波动等因素，基本上符合我们 Q15%~6%的增长判断，预计 2023Q3 本线 客公里收益相对 2019 年同期有望增长 8%左右。结合量价两个因素，在中性假 设下，我们测算 2023 年公司客票收入较 2019 年提升 9.3%。

料 2023Q3 京沪高铁跨线列车收入较 2019 年同期增幅 15%以上，全年京福安 徽跨线车量公里占比或升至 25%~30%。京福安徽资产价值或存低估，2026 年 商合杭、合福铁路将接入京港（台）通道，我们预计商合杭区段列车通过密度 稳态情形下有望媲美京沪高铁，2026 年京沪安徽或实现净利润近 30 亿。跨线 车成为公司对冲周期的调节器、亦有望成为驱动成长的加速器，本线票价市场 化有望进一步吸引跨线列车周转量的增长，料 2023Q3 京沪高铁快线列车收入 较 2019 年同期增幅 15%以上。我们从现有通过能力优化、通过能力提升以及 车型替换三个维度探讨高铁列车区段通过能力，按照目前京沪高铁能力和技术 水平，预计未来 3 年区段列车平均通过密度复合增速 10%左右。京雄商高铁+商合杭铁路+沪苏湖铁路有望打造新的北京-上海通道，与京沪高铁协同效应驱动 中期成长。2026 年商合杭、合福铁路将接入京港（台）通道，我们预计商合杭 区段列车通过密度稳态情形下有望媲美京沪高铁，2026 年京沪安徽或实现净利 润近 30 亿。