华润医药（3320.HK）研究报告：“十四五”战略规划清晰，内生外延齐头并进.pdf

上传者：新加坡
时间：2023/05/05
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华润医药（3320.HK）研究报告：“十四五”战略规划清晰，内生外延齐头并进。华润医药是中国领先的综合医药公司，业务范围广阔，主营业务覆盖医药及保健品的制造（工业）、分销及零售（商业）。华润医药是华润集团根据国务院国资委“打造央企医药平台”的要求成立的大型药品制造和分销企业，于 2007 年在香港成立，现已发展为中国第二大医药制造商、第三大医药分销商、第一大非处方药制造商，旗下拥有华润三九、华润双鹤、华润江中、东阿阿胶、华润博雅、华润紫竹、华润生物等多个知名企业。2022 年华润医药共实现收入 2541 亿港币（+7.31%），其中制药/分销/零售业务收入分别为 401.67 亿/2050.62 亿/88.37 亿港币，分别同比增长 14.2%/5.8%/16.2%，三大业务分部均呈现良好增长态势。

并购优质标的，深化内部改革，实施股权激励，“内生+外延”双轮驱动构筑稳定增长。

自成立以来，为更好地适应企业多元化发展，并契合国家战略，集团持续整合行业优质资源，在过去 10 年完成了近 20 起公司并购，在并购重组方面积累了丰富经验。我们认为华润医药较强的并购整合及管理能力将有望催化其收购标的实现业绩增长及运营效率提升，助力集团不断提升自身品牌力及市场地位。

2021 年，华润医药及旗下多家子公司制定内部“十四五”规划战略，自上而下制定考核目标，以研发创新和投资并购为引擎，以 “固链、强链、补链、延链”为核心，巩固提高竞争力；同年，华润医药旗下多家子公司实施股权激励计划，主要针对高层管理人员以及核心骨干员工，自下而上提升公司运营效率，建立长效激励约束机制，充分调动核心员工积极性，更好吸引保留人才。

收入实现稳健增长，利润回暖，销售费用率改善。随着收购整合持续落地，未来增长可期。2017-2022 年集团营收的复合增长率为 8.05%，除 20 年受疫情影响略有下滑外，其余年份均实现了稳健增长。我们认为，随着未来博雅、昆药的收购整合持续落地，制药业务仍将维持较好的增速；作为医药流通行业龙头，分销业务仍将维持高于行业平均的增长水平；零售业务将持续受益于处方外流带来的零售市场扩容。综合来看，我们预计未来 3 年集团收入仍能保持 11%左右的年复合增长率。

毛利率受集采及医保控费等政策影响有所承压，但随着政策的边际缓和及集团业务的结构变化调整，我们预期影响毛利率下行的因素将被部分抵消。受益于集团控费政策的持续施行，公司销售费用率稳中有降，管理及财务费用率保持平稳。