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白云机场（600004）研究报告：业绩迎来修复，免税业务有望释放弹性。航空需求正在快速修复中，国际客流恢复提速。随着 2022 年底疫情管控放开 以及国内疫情的缓解，今年年初国内航空市场在春运刺激下开始快速修复。 春运后半程开始，国内积压了三年的商旅需求爆发，支撑了节后淡季需求。 2023Q1 全国航班量恢复至 2019 年同期的 82.5%，旅客量恢复至 2019 年的 80.0%；其中国内航班量恢复至 2019 年的 97%，国内旅客量恢复至 2019 年 的 88.6%。国际航班方面，受益于政策端的不断放开和航权谈判进展，国际 航班目前恢复至 2019 年的 30%。预计在春夏季国际航班有望恢复至 2019 年 的 40%以上，至今年年底有望恢复至 70%以上，全年平均恢复至 2019 年的 50%；2024 年，国际航班有望迎来全面修复。

白云机场作为粤港澳大湾区核心枢纽机场，后疫情时代增长动力充足，业绩 确定性和弹性兼备。1）作为国际客流占比较高的国际枢纽机场之一，白云机 场的航空性业务将直接受益于国际客流的恢复，尤其是亚洲、澳洲的恢复。2） 后疫情时代，国际旅客吞吐量及占比有望进一步增长。白云机场定位引领粤 港澳世界级机场群建设、支撑民航强国战略的国际航空枢纽，规划产能高于 区域内其他机场，且珠三角枢纽（广州新）机场投产后，白云机场有望聚焦 干线航线和国际航线。2030 年白云机场旅客吞吐量有望达到 1.2 亿人次，国 际旅客占比有望提升至 30%，即国际旅客有望达到 3600 万人次，相较 2019 年接近翻倍。3）受益于充足的产能释放空间、国际客流增长、人均免税销售 额的提升，白云机场被疫情中断的免税业务高速增长有望在后疫情时代重拾， 保留的高扣点模式将为公司免税收入贡献弹性。根据我们测算，中性假设下 有望实现 18 亿元免税收入，远期有望实现超过 40 亿元免税收入。