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华原股份（838837）新股申购报告：双碳促进发展，小巨人发挥滤清器业务协同。华原股份主要从事车用、非道路移动机械用滤清器和工业用过滤设备的研发、制 造和销售的“专精特新‘小巨人’”企业。目前，公司在生产中已全面运用“颗 粒计数法”结合“重量法”对滤清器的过滤效率进行检测，公司也是国内首批推 出符合“国六”和“T4”发动机标准配套滤清器产品的企业。华原股份的实际 控制人为广西国资委。公司的产品主要包括机油滤清器、柴油滤清器、空气滤清 器三大类，柴油滤清器占比最高，2022 年占比增至四成，近三年 CAGR 最高， 达到 13.52%；毛利率最高，主营毛利贡献超过 56%。目前，公司拥有 9 项核心 技术、94 项专利。公司销售以内销为主，归母净利润 2019-2022 年三年的复合增 长率达到了 40.35%，2021 年增速最高，达到了 112.01%。2019 年后净利率有回 升趋势，ROE 自 2019 年后逐渐上升至 10 以上；成本细分中直接材料占比在 75% 以上。募投项目从第二年开始逐步投产，增加符合市场需求的空气滤清器产品产 能，扩大产品市场份额，完善公司产业链，实现滤清器业务的整合及协同效应。

行业：华原股份市占率 2.36%，整车市场 10-12 亿+后市场规模 160-200 亿

滤清器是指通过滤纸起到过滤杂质或者气体作用的配件，是内燃机发动机的重要 易损耗零部件之一，上游行业主要是钢材、滤纸、塑料配件、橡胶或金属配件、 铝锭、化工材料等原材料行业，下游行业主要是发动机制造行业、整车制造行业 以及汽车后市场。商用车、工程机械的滤清器需求与新车销量有关，对应滤清器 市场规模 10.5-12.6 亿元；售后市场滤清器的需求主要与设备的保有量有关，市 场规模约 160-200 亿元。华原股份是国内非外资滤清器企业中收入规模较大的企 业，2021 年“三滤”市场市占率为 2.36%。进入 21 世纪之后，全球汽车工业已 进入成熟期，汽车产量基本保持稳定。未来随着全球经济逐步复苏，汽车产量有 望进一步提升。2022 年乘用车销量占比增至 88%，2022 年国内乘用车市场销量 呈“U 型反转，涨幅明显”特点。商用车受前期环保和超载治理政策下的需求透 支，叠加疫情影响下生产生活受限，包括油价处于高位等因素影响，商用车整体 需求放缓。在可比公司中，华原股份营收规模最大，2018-2021 年 CAGR 达 14.03%，高于可比公司平均值 9%。

估值对比：同行业可比公司均值为 14.72X

本次华原股份在北交所公开发行价为3.93元/股，对应的发行前PE 2021为11.9X， 稀释后 PE 2021 为 13.7X，略低于同行业可比公司的 PE 2021 均值 14.72X。华原 股份有望通过本次募投项目产品将基本覆盖汽车、发动机、燃气轮机组、发电机 设备、工程机械和空气压缩机等动力工业领域。