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固定收益专题：如何看经济转型中的天津市城投？近年天津经济发展放缓，经济增速受疫情影响下滑严重，天津经济 财政略显疲弱。2022 年天津市 GDP 实现 16311.34 亿元，实际增速为 1%， 低于 2022 年全国 GDP 增速，是天津市 1989 年 GDP 增速 1.6%以来新低， 增速排名全国靠后。财政方面，天津税收收入占比排名全国中上游，但 税收收入呈下行趋势，财政自给率排名全国前列，但趋势上财政质量有 所下滑，且对土地财政的依赖程度较高。

天津产业转型尚待时间验证。一方面，天津第三产业占主导地位， 但第二产业偏向重工业，2022 年天津市三次产业比例为 1.67：37：61.37， 第三产业较发达，2021 年“制造业立市”战略后天津再次立足工业，当 前正处于由传统工业向新兴工业转型的过程。另一方面，天津市新兴产 业发展仍需时间，部分产业增速可期。天津“制造业立市”战略以新兴 产业为重点构建现代工业产业体系，2021 年新兴产业增加值占规上工业 增加值比重为 25.3%，新能源、节能环保和生物产业增速分别达 28.4%、 20.5%和 19.8%。从高技术制造业角度看，天津排名靠前的产业为计算机 及办公设备制造业，2020 年实现营业收入 702.76 亿元，排名全国第九位； 其余高技术制造业排名相对落后。

收入法下天津 GDP 劳动者报酬比例偏低，但呈上升趋势。随着产 业结构升级调整，天津劳动者报酬占 GDP 比重呈上升趋势，在 2010 年 至 2020 年间天津与全国均值的差距由 10.1%缩窄至 3.8%，但多年来均 低于全国平均水平，劳动者报酬占 GDP 比值较低在某种程度上表明天津 此前产业结构中民营企业相对不活跃，劳动者收入相对较低进而影响居 民消费水平，影响整体经济的运转。与之对应的是天津企业营业盈余占 GDP比重在2017年之前较高，该年占比由2016年的30.7%骤降至24.9%， 此后逐步从高于全国平均向均值收敛，比重变化的转折点印证天津产业 结构转型以及国企改革的时点。

天津城投债务压力大且存在舆情事件影响。2021 年天津宽口径下债 务率为 471.54%，居全国前列，同时天津城投的债务期限结构以短期为 主，约 57%的债券在 1 年内到期，偿债压力较大。此外，天津房地产集 团、天津融创、天津航空等公司相继出现不同程度的违约舆情，对天津 市融资环境造成了持续影响，导致天津融资成本上升。

展望天津区域的债务和估值压力问题，短期看可能存在再次召开恳 谈会稳固近期债券向好的态势、中央启动新一轮化债周期以及天津得到 国家文件支持等事件，长期看需要期待天津经济成功转型带来财政实力 和区域经济活力的提升。