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申洲国际（2313.HK）研究报告：需求改善在即，制造龙头再起航。订单预计何时改善？后续占客户份额否有提升空间？公司订单短期表现平 淡，我们预计 2023Q1 预计订单延续 2022Q4 的疲软态势，2023Q2 订单有望 随下游库存去化而出现明显改善。1）短期订单分客户来看：Adidas、Nike 客 户订单预计面临调整（我们跟踪目前 Nike 库存去化已见成效、后续订单预计 逐步好转），迅销集团（Uniqlo）及本土品牌客户 2022H2 订单预计稳健增长。 2）中长期来看：订单资源向头部集中是行业趋势，我们判断公司占核心国际 客户的份额有望保持较高水平、占国内品牌客户及新客户的份额有望提升。 我们估计 2022H1 公司占 Nike、Adidas、Uniqlo、Puma 品牌成衣采购份额分 别 20%左右/10%~20%高段/10%左右/超过 40%。

当前产能利用率如何？未来产业链扩张规划如何？我们估计当前公司国内/ 海外工厂产能利用率分别为 80%+/95%左右。1）短期我们判断：国内员工 出勤率或有波动、但对生产影响不大，往后看产能稳定性明显提升；海外新工 厂硬件（厂房和设备）准备就绪，新增产能灵活性增强。2）中长期：强调以 研发、效率、速度作为核心竞争优势，继续推进独立一体化、国际化产业链建 设。2021 年末公司员工逾 9.5 万人，年产自用针织面料 20+万吨、针织成衣 4.9 亿件（过去 5 年员工人数 CAGR 约 5%、成衣产能 CAGR 约 10%，我们估 计未来 2 年成衣产能 CAGR 有望超过 10%）。分地区来看，我们估算目前面 料产能中海外占比约 50%/成衣产能中海外占比占比约 45%，未来预计均将 继续提升。

2022 年及 2023 年财务表现预期？1）2022 年：业绩在低基数下有望快速 增长，我们判断汇兑收益将利好报表业绩。2）2023 年：毛利率及净利率预计 继续修复，收入及业绩在较低基数下有望快速增长。考虑基数差异，我们判断 2023 年公司收入同比增速将呈现出先慢（2023H1）后快（2023H2）的特征。