2023年宏观环境展望：厚积薄发.pdf

2023年宏观环境展望：厚积薄发。2023 年的主线之一是美联储加息周期的终结。从长期来看，美国政府 债务与利率水平的组合已经不可持续，在缓解债务压力的过程中，货 币政策往往更容易妥协。从短期来看，美国经济最有效的前瞻性指标 大多已经亮起“红灯”，美国经济进入衰退的概率很高，意味着美联储 在年中或下半年转向降息周期的可能性很大。总体上外部的流动性环 境继续恶化的空间有限，且有较大概率边际好转。

2023 年的主线之二是防疫政策放开后中国经济复苏。市场上有较多人 担忧疫后经济的“疤痕效应”，尤其是很多海外的经验来看似乎疫情防 控放开后经济景气度改善有限。但我们认为在全球经济大周期下行的 背景之下，用一些国家经济数据不佳来论证疫情的长期影响，其方法 论本身存在较大漏洞。我们认为疫后人员流动率、劳动参与率和平均 工作时长是衡量疫情长期影响的较好指标，而从这些指标来看，疫情 对于海外各国经济的长期影响实际上很小。

中国经济的衰退是短期的而非长期的。短期的经济衰退通常是“现金 流”的衰退，而长期的经济衰退往往是“资产负债表”的衰退。虽然中 国 2022 年的经济表现和“资产负债表衰退”理论有些相似，但本质不 同。中国并不存在严重的资产泡沫，也不存在泡沫破裂的情况，资产负 债表没有实质上的损伤。所以中国经济的困境主要源自于企业和居民 预期的走弱，是现金流式的损伤。随着疫情防控解除带来的预期改善 和现金流恢复，中国经济复苏有较强的基础。

预计中国经济前低后高。预计 2023 年中国经济增速为 5.4%。从外需 转向内需是大的趋势。消费和制造业投资有望随着经济重启而逐级向 上，房地产投资在下半年也有望出现明显改善，基建的逆周期调节作 用在上半年仍然重要，下半年可能逐步弱化。全年通胀可能存在结构 性压力，但全面性通胀的概率不高。如果经济复苏的趋势符合预期，年 中可能是政策由松向紧转变的时点。