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昆药集团（600422）研究报告：天时、地利、人和，历久弥新焕新机。华润控股公司，有望在品牌、渠道、资源等多维度赋能。2022 年 5 月，公司控股 股东华立医药及其一致行动人华立集团与华润三九签署《股份转让协议》，拟将其 所持有的公司合计约 2.12 亿股股份（28%）转让给华润三九，股份转让完成后华 润三九将控股公司。华润三九作为国内重要 OTC 龙头公司之一，品牌塑造与渠道 能力行业顶尖，背靠“华润系”资源支持，有望全方位赋能公司，围绕昆中药系列 产品，打造出多个大品种中药产品。

产品+渠道转换，完成 3 年调整期，“口服+院外”成为公司发展新动能。2019 年， 针剂产品在公司的工业板块中占比近 50%，中药注射剂产品使用受到限制后，公 司经历转型镇痛期。2017 年起，公司调整发展战略，逐步形成处方医院市场和 零售市场的“双轮驱动”营销模式。2021 年，公司已经完成了转型，口服产品占 比超过 70%，重磅产品血塞通软胶囊 2019-2021 年院外渠道销售额连续翻倍增 长。经历了 3 年调整期，公司重磅产品血塞通软胶囊、参苓健脾胃颗粒、舒肝颗 粒等在零售渠道快速放量，已经成为拉动公司业绩增长的持续动力。

聚焦研发创新，巩固竞争护城河，在研项目稳步推进。公司通过自主研发、投资 并购 合作研发、引进代理多维度夯实研发实力。一方面持续引入高端研发人才、 配置国际先进研发设备，已形成昆明、北京、上海、北美“四位一体”的研发格 局，为公司的长期产品管线蓄力；另一方面，公司通过投资并购、国际合作等方 式布局中短期产品研发创新，加速打造“小全面”、“差异化”特色专科产品管线。 与屠呦呦团队合作项目已完成 II 期临床试验数据清理，在研项目稳步推进。