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卓胜微（300782）研究报告：国内射频前端龙头，看明年新品放量+需求回暖。公司概览：国内射频龙头，由分立器件到射频模组打开成长空间。公司是国内 射频前端龙头厂商，早期聚焦手机电视芯片设计，2013 年基于与三星在手机电 视芯片的合作切入三星智能手机 GPS LNA 供应链，近年来受益 5G 渗透率提升 及国产替代机遇，凭借射频开关与低噪声放大器两大主力产品打入主流安卓供 应链，且积极由分立器件逐步向接收端模组、发射端模组延伸，业绩高速增长。 2021 年公司实现营收 46.34 亿元，同比+65.95%，归母净利润 21.35 亿元，同 比+99.00%，2015-2021 年间，公司营收和归母净利润 CAGR 达 86%/140%。 2022 年受下游需求影响业绩承压，我们预计公司全年营收和归母净利润分别同 比-13.4%/-35.5%至 40.1/13.8 亿元。展望未来，我们看好公司围绕在分立器件 上的 know-how 积累广泛布局模组端产品，向国际射频厂商第一梯队迈进。2021 年，公司模组业务营收占比约 26%，我们乐观看公司模组业务突破，预计 2024 年模组业务营收占比有望增长至 40%+。中长期维度下，公司有望围绕在手机领 域积累的射频技术能力在基站、IOT 端持续获取成长动能。

短期拐点：需求触底，存货边际改善可期。回顾 2022 年前三季度，受通货膨胀、 汇率波动、俄乌冲突等经济不确定性抑制消费者需求，叠加国内多地疫情反复 影响，安卓端智能手机出货量整体弱于预期。据 IDC，苹果在 2022Q1/Q2/Q3 分别出货 5530/4440/5110 万台，同比+2.2%/+0.5%/+1.5%；非 A 端智能手机 厂商在 2022Q1/Q2/Q3 分 别 出 货 2.90/2.69/2.83 亿 台 ， 同 比 -11.0%/-10.3%/-11.7%。往后看，受益于需求回暖，我们认为智能手机出货量 或呈现 L 型复苏，在下游终端厂商积极去库存的节奏下，供应链拉货渠道有望 逐步通畅。考虑到公司安卓端客户覆盖全面，产品品类布局广泛，具备较强竞 争力，我们认为公司有望深度受益于智能手机出货需求底部复苏，库存去化工 作有望在 4Q22-1Q23 快速推进，带动业绩环比显著改善。

成长逻辑 1：分立器件-接收端模组-发射端模组三步走，打开成长空间。我们认 为公司未来的核心看点为（1）分立器件品类扩张：由 LNA\Switch 到滤波器、 PA。滤波器方面，截至 3Q22，公司 SAW 滤波器产品的工艺研发平台建设已全 部完成，公司自产的 SAW 滤波器和高性能滤波器已具备量产能力；双工器和四 工器已通过产品级验证，并开始向客户送样推广；PA 方面，主要应用于 WiFi 模组和射频前端发射模组 L-PAMiF 中，其中 WiFi FEM 已实现量产，L-PAMiF 可应用于 5G NR 频段，目前已大规模量产。（2）模组产品持续拓展：由接收 端模组到发射端模组。接收端模组方面，公司 LFEM/LNA Bank/DiFEM/L-DiFEM 模组已开始量产出货，后续看产品技术成熟度提升带来盈利能力改善+导入更多 客户实现出货量增长；发射端模组方面，进展相对较慢但已有突破。2021 年， 公司顺利推出应用于 5G Sub-6GHz 的主集模组 L-PAMiF，2022 年第一季度 L-PAMiF 累计销售接近 600 万颗。长期看，公司有望凭借在高端分立器件（特 别是滤波器）上的持续积累，突破卡脖子的 PAMiD 产品。