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合盛硅业（603260）研究报告：公司布局产业链一体化持续成长，预计工业硅迎来上涨周期。合盛硅业主营金属硅（又名工业硅）、有机硅，工业硅及有机硅成本均处于行业最低，公司 成本优势的本质是利用新疆地区煤炭低价优势加工成高附加值产品获得高盈利，公司先发 优势+政策限制自备电厂新建导致合盛硅业的模式无法被复制。公司是全球唯一配套自备 电厂生产金属硅及下游有机硅的龙头企业，原料端石英矿（以成本+固定加工费模式采购）、 石墨电极全部自给，自备电成本优势+一体化综合成本低造就了公司的成本优势。

低成本支撑公司产能快速扩张，高研发投入发力下游产业链延伸。目前公司拥有金属硅产 能 124 万吨，有机硅产能 98 万吨产品，云南一期 40 万吨工业硅项目计划 2023 年中投产， 新疆 20 万吨多晶硅项目计划 2023 年一季度陆续投产。未来公司将重心向下游产业链延伸， 发力光伏一体化、有机硅深加工及碳化硅的前瞻布局。

2022 年枯水期开始工业硅有望迎来上涨周期。随着下游多晶硅产能的快速扩张（预计 2021-2023 年底国内多晶硅产能分别达到 55.8 万吨、118.5 万吨、220 万吨），1.1 吨工 业硅生产出 1 吨多晶硅，未来光伏工业硅需求将持续放量。而工业硅本身产能扩张受到能 耗指标以及工业硅指标限制，目前工业硅在建产能仅有 76 万吨，未来工业硅产能增速远 小于下游增产带来的需求增长幅度。2022 年四季度开始多晶硅快速放量叠加枯水期工业 硅季节性减产，工业硅价格有望开启上涨周期。

预计 2023 年有机硅价格处于周期低位震荡、多晶硅价格趋势性回落。考虑到有机硅新增 供给远大于需求，预计 2023 年有机硅价格将持低位震荡。多晶硅目前处于高景气周期， 但随着新增产能快速释放，预计 2023 年多晶硅价格将出现回落。