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日本房地产泡沫如何走向破裂。本篇报告在《日本房地产泡沫如何走向破裂——政策篇》的基础上，聚焦 日本的金融体系和实体经济与房地产泡沫破裂的联系。我们研究发现：  日本金融系统暗含风险，为房地产泡沫的膨胀与破裂提供了基础。一方面， 随着日本房地产泡沫的膨胀，“住专”公司贷款规模急速扩大，资产质量 不断下降。在日本房地产价格出现下跌后，“住专”公司的坏账问题使得 日本银行系统性风险加速暴露。另一方面，1970 年代开始，日本政府开 始了一系列金融自由化改革，这虽然使得金融系统的活力明显提升，但大 型企业“脱离银行”、金融监管体制改革相对落后等现象的出现，均为后 续日本房地产泡沫的膨胀与破裂埋下了伏笔。

日本金融系统与实体经济过度绑定，使得房地产泡沫破裂产生了更广泛深 远的影响。主要体现在：一是，实体企业过度参与金融投机活动。尤其是 非金融企业部门大规模购入土地，当土地价格出现下跌时，实体企业资产 负债表受损更为严重，进而出现“资产负债表衰退”；二是，“主银行”制 度将金融机构、资本市场与实体企业三者牢牢绑定，加剧了金融风险的扩 散。一方面，泡沫经济时期股票、土地在日本金融机构资产负债表中的占 比不断提升，另一方面，银行在资本市场，尤其是股市中的参与程度更高。

房地产泡沫破裂后，日本政府对不良债权的处置滞后，错过了最宝贵的时 间窗口。泡沫破裂初期，日本各界均未意识到不良债权将会带来严重后果， 政府仍然尝试延续大型金融机构并购中小型金融机构的处理方式，但这反 而加重了大型金融机构的经营风险。直到小泉政府上台提出《金融再生计 划》，加速不良债权处理，同时配套实施强化监管与治理的措施，提高银 行自身的竞争力，日本不良贷款问题才逐步得到解决。

回顾日本房地产泡沫膨胀与破灭过程中金融市场与实体经济的关联，结合 我国当前的相关情况，可以得到如下启示：第一，加强影子银行体系监管， 逐步降低其金融风险。在化解影子银行风险过程中，一方面要避免经济下 行期过度放松金融监管政策，防止高风险影子银行“死灰复燃”，另一方 面要注意平稳推进，避免影子银行体系过快收缩带来的系统性金融风险。 第二，金融开放与金融自由化要循序渐进，尤其是要建立与金融体系相适 应的监管体系。对比来看，目前我国金融自由化程度偏低，未来仍有较大 改革空间。金融监管体系改革在兼顾金融体系效率的同时，更要注意金融 体系的安全性。第三，构建完备的不良贷款处理框架，及时、果断处理银 行的不良贷款问题。增强银行抗风险能力和处理不良债权的能力，必要时 可通过财政资金充实银行自有资本。