亚洲金融危机回顾分析：投资驱动型经济体之殇.pdf

亚洲金融危机回顾分析：投资驱动型经济体之殇。亚洲金融危机的背景和始末。1985年广场协议之后，日本加速了产业 转移步伐，亚洲“四小龙”和东南亚地区是产业转移的目的地，这些 地区经济快速发展，对内形成了投资驱动型经济体的发展模式，对外 形成了以日本为雁首，“亚洲四小龙”为雁身，东南亚其它国家为雁 尾的“雁行模式”。在金融自由化浪潮下，东南亚国家于 80 年代末期 加速了资本账户的开放。在经济高速发展、产业迁入、高息、资本账 户激进开放的多重条件下，过度投资、外债激增、资产泡沫等弊端开 始积累，体现在统一数据上，出现了资本形成占 GDP 比重与经济增 速脱节的现象，虚假繁荣特征显露。1995年日元结束了长期升值态势， 步入贬值周期，美元则进入升值周期，实施固定汇率制的东南亚国家 经常账户快速恶化。与此同时日本在地产泡沫破灭之后，1995年开始 爆发银行业危机，1996年之后加大了资金撤离力度，此时东南亚经济 体已经极为脆弱。1997 年 7 月，在索罗斯为代表的国际资本攻击下， 亚洲金融危机于泰国率先爆发，随后扩散至亚洲其他国家和地区，楼 市、股市、汇市大跌，经济深度衰退，部分国家甚至爆发政治危机， 多年的经济发展成果被掠夺。1998年，国际资本折戟于中国香港和俄 罗斯，1999 年亚洲金融危机结束。

投资驱动型经济体之殇——高资本形成占比与经济增速不匹配之 后容易形成衰退。现象：高资本形成占GDP比重与经济增速不匹配 是投资驱动型经济体发展到一定阶段之后会出现的一种现象，随后容 易触发杠杆率上升，以及发生衰退或者危机。我们分析了泰国、马来 西亚、韩国、印尼这些当时的新兴经济体、新加坡和日本这一类发达 经济体、以及冰岛、爱尔兰这些欧洲经济体的数据特征，发现当出现 高资本形成占比重与经济增速不匹配现象出现之后的几年，容易出现 经济衰退或者危机。而中国为例外，但也付出了各部门全面加杠杆的 代价。机理：基于上述经验数据，我们推测机理在于当更多的资本投 入未能形成更多的产出时，为了维持经济稳定就需要投入更多的要 素，对应的将是杠杆率的快速提升，金融体系和经济的稳定性下降。

存在资本账户激进开放、高外债、经常账户恶化，以及资产泡沫的国 家更容易发生危机。高资本形成占比与经济增速不匹配之后，将出现 的债务快速上升的现象，一些国家会以内债的形式体现，一些国家则 会以外债飙升的形式体现，而东南亚在资本账户激进开放之后，其体 现形式选择了高外债。随着经常账户恶化和资产泡沫破灭，高外债国 家最终走向了衰退甚至危机。