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医药行业-消费中药行业分析：波涛留壮色，天地见雄图。中国中成药零售端市场规模较为平稳（2017~2021 年 CAGR 2%），但品种 座次经历重排，广告驱动型品种逐渐退出舞台（如鸿茅、肾宝等），兼具品 牌、质量与营销的优质品种长期跑出（如安牛、片仔癀、感冒灵等）。我们 认为在顶层政策督导（鼓励优质优效、打压不实宣传）及品牌主动营销 下，消费市场有望继续向优质品牌品种集中，具有综合实力（品种实力、 二次开发能力及营销能力）的企业受益概率更大。

产品提价：提价是盈利预期（EPS）提升的重要因素

消费中药提价较为常见，多为成本驱动，但仅有渠道管控良好者才能转化 为利润：1）幅度与频率：高价品种如片仔癀、安牛等，因原料昂贵且技术 配方壁垒高，提价权较强，提价频次相对规律，驱动主要为对冲成本、维 持或提高盈利能力；低价品种如感冒灵、藿香正气等提价频次低，提价权 因品种竞争格局及品牌影响力而异，提价多因成本上涨或者提升渠道利 润；双跨品种（如丹滴、速效等）不易提价且提价兑现期较长；2）利润留 存受出厂价及渠道管控能力影响：出厂价提升且管理层与股东利益一致者 更易实现利润转化；若仅让利渠道，对销量影响积极、对盈利影响有限。

股权激励：隐含增速是市场形成合力（PE）的关键因素

我们认为股权激励是企业改善经营的重要配套政策，其落地执行及考核标 准折射公司改革决心：1）近两年多家中成药企业发布股权激励方案，其主 要驱动为股价低位、改革要求、发展诉求等；2）股权激励基数多为 2020 年（因新冠大流行多为企业的业绩低点），考核对业绩增速要求层面，国企 一般在 5%~15%、民企多高于 20%；3）一批企业已完成股份回购但尚未 推行激励，后续或存在激励空间。

经营改善：经营变化是前导因素，业绩改善效果有待持续跟踪

中药老字号因历史公私合营多由地方政府管理，而国企在体制约束下效能 低下，经营变动包括国企改革、更换决策层、市场化改革等，但鉴于国企 变动后的业绩改善效果存在时滞，市场一般将其纳入重点观察，而非股价 直接催化：1）国企改革：国改是大范畴，包括现代企业制度建立（董事会 制度）、市场化经营（职业经理人）、混改（引入外部股东）等；2）决策层 更换：国改伴随一把手更换，对企业价值影响有待观察（视乎管理视野及 资源整合能力）；3）市场化改革：营销端多聚焦主业，强化激励与考核。