思源电气（002028）研究报告：梯次增长开启，多元布局发力.pdf

思源电气（002028）研究报告：梯次增长开启，多元布局发力。多元化布局的高端装备与智能化行业龙头。思源电气自成立以来，持续发力内 生增长与外延并购，经过近 30 年的发展，不断丰富公司产品线，覆盖了超高 压及高压开关设备、变压器、继电保护及自动化系统、无功补偿装置、测量监 测装置、电力电子设备、汽车电子等专业领域，辐射下游包括电力、新能源、 冶金、轨交、石化、煤炭、港口、数据中心等。2021 年公司实现营业收入 86.95 亿元（同比+17.94%），归母净利润 11.98 亿元（同比+28.32%），毛 利率上升至 30.48%（同比+1.22 pcts）。

新型电力系统加速建设，需求空间不断开启。“双碳”引领电力系统新发展， 根据电网企业指引，预计“十四五”期间年均电网投资仍将稳定在高位，以应 对新能源消纳和电能替代的需求，而新一轮电力系统投资有望从电源、电网侧 多个方面启动。在此背景下，电网投资有望持续拉动产业链上下游释放投资建 设潜力，国家电网预计电网投资对产业链投资的拉动比例为 1:2。年初上海散 点疫情后，政府层面重磅会议连续召开，稳增长主题下能源基建投资及重大项 目有望加速落地，在 2022 年政策与规划已经明确的基础上，我们预计全年国 家能源局口径下的电网基本建设投资完成额将增长 6-8%。高端及智能化电力 设备，在国家电网统采中行业竞争格局较为清晰，头部企业份额稳定，结构化 利好下核心扩容设备与保护产品系统需求向好。

成长逻辑梯次演绎，平台管理优势凸显。公司是目前输配电设备行业中少数几 家具备电力系统一次设备（传统机械类电力设备）、二次设备（控制类电力设 备）、电力电子设备等产品的研发、制造和解决方案能力的厂家之一，从产品 品类来看，公司当前已基本形成了产品服务的三重梯队增长源：1）以优势高 压设备（开关、线圈）为代表的泛一次设备，2）以保护自动化、电能质量为 代表的二次偏软智能化产品及方案，以及 3）海外 EPC 交付能力。公司海外市 场以 EPC 为切入点，同时布局发力新能源并网、汽车电子、储能等领域。对 内经营上，公司在营销、技术、管理上并举，充分发挥平台化运营优势，作为 民营企业近年来持续压降费用和实施供应链管理，改善效果明显。

疫情扰动后加速修复，逐季改善。7 月 13 日，公司发布 2022 年半年度业绩快 报，随着局部疫情得到缓解以及在公司全力推进复工复产的支撑下，2022 年 上半年公司实现营业收入 43.45 亿元（+13.17% yoy），归母净利润 4.73 亿元 （-16.94% yoy）；据此测算公司 22Q2 实现营业收入 26.06 亿元（+28.50% yoy，+49.86% qoq），归母净利润 3.21 亿元（+10.69% yoy，+111.18% qoq）。伴随疫情影响逐步得到控制，在国内新型电力系统建设拉动电网投资 稳中有升并带动产业链上下游投资走强、海外需求持续释放的基础上，22Q2 公司业绩加速修复，为公司实现全年“新增合同订单 119 亿元（不含税），同 比增长 15%；营业收入 100 亿元，同比增长 15%”的经营目标进一步夯实基 础。