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国茂股份（603915）研究报告：通用减速机龙头，横向布局打开市场空间。公司主营通用减速机业务，横向拓展打开业绩空间：公司深耕通用减速机领 域多年，产品品类齐全，不断突破下游客户，拓展如徐工机械、东起机械、 宏工科技等国内重点公司。中期来看，公司主营业务有望受益通用自动化行 业β实现业绩高增长，同时积极拓展工程机械专用减速机以及 GNORD 高端 减速机业务，多元化发展有望推动 23/24 年公司营收同比 37%/22%的业绩 高增长。

千亿级减速机赛道下国产替代进程加速，公司有望充分受益：减速机作为工 业动力传动的基础件，与自动化市场增速强相关。随着年底自动化市场的逐 步复苏，我们假定 2022-24 年自动化市场同比增速分别为 11%/25%/20%， 则 2024 年减速机销量有望达到 1882 万台，对应市场规模千亿级别。当下 通用减速机市场整体呈现较为分散的竞争格局，随着国产减速机性能与外资 品牌逐渐缩小，国产替代进程持续加速。公司作为内资品牌龙头，营收业内 领先，盈利能力稳定，同时财务费用率远低同业竞争对手，公司现金流状况 良好，有望充分受益国产替代浪潮。

公司三大核心竞争力构建护城河，未来成长可期：①公司产品+渠道优势双 管齐下，对标 SEW 更具性价比。同时公司的“经销+直销”销售体系以较低 成本开拓市场，快速提高品牌效应，营运能力行业领先。②公司切入专用减 速机行业，以塔机入手，GLW 系列回转减速机和 GTR 系列卷扬机均已批量 出货，加速跨领域拓展。同时全资子公司捷诺进军高端市场，紧抓新能源机 遇增长迅速，随着 23 年年产 9 万台 GNORD 高端减速机产能逐步落地，有 望实现高端品牌突围。③公司募投项目产能释放在即，实现每年约 11-12 万 台产能释放，持续扩大市场份额，同时公司内生+外延并举，布局上游零部 件自制以及垂直整合原材料铸件环节，进一步提高公司全产业链议价能力。