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光伏玻璃深度研究：追光人，全力奔跑。光伏玻璃是光伏组件主要辅材，在组件中提供高透光率及保护性能，目前超白压延玻璃为 主流生产工艺。我们认为，光伏玻璃行业供给端周期属性强，需求端高成长：（1）判断光 伏玻璃价格，仍然套用供需关系公式。复盘近 5 年光伏玻璃冷修情况，光伏玻璃价格低 时，企业冷修意愿确有增强。产能政策扮演重要角色，2020 年 12 月产能投放政策从“一 刀切”转向适当宽松，核心原因在于供需错配。不再列入产能置换后，光伏玻璃产能投放 提速。2021-2022 年行业新进入者包括旗滨、金晶、重庆武骏、安徽燕龙基、湖北亿钧 等。我们统计供给端潜在冷修/退出产线， 2014 年及之前点火的产线规模占比 4.2%，单 线日熔量在 500 吨及以下的产线规模占比 15.1%。（2）需求端相对稳定，弱化周期属性。 “十四五”光伏新增装机量保持较高增速，同时双玻组件成本下降，CPIA 预计渗透率将 从 2018 年 12%迅速提升至 2025 年 60%。我们测算 2021-2023 年光伏玻璃市场空间 （按重量计）CAGR 为 22.62%。关注行业技术突破：窑炉大型化、1.6mm 超薄玻璃及 一窑八线工艺。

行业核心竞争力来源于成本控制：原料端超白石英砂难寻，资源属性较强，自有 砂矿降低采购成本效果明显，头部光伏玻璃企业提前布局超白砂矿；成本端考验纯碱、燃 料控制力，简单测算，22Q1 单平光伏玻璃产量（3.2mm）纯碱单耗约提升 2.04 元。光 伏玻璃 3-5 月连续 3 个月新单提价，我们预计上涨主因：1）成本推涨，纯碱、天然气等 成本持续高位运行；2）下游需求回暖，出口数据亮眼。但 7 月新单降价，3.2mm 原片主 流订单 20 元/平，环比-4.8%。

格局如何集中，且看玻纤演绎：我们认为，光伏玻璃与玻纤行业具有一定可比性： （1）上游原材料具有较强资源属性，光伏玻璃/玻纤龙头企业布局超白砂/叶腊石矿；（2） 规模优势路径清晰，大型窑炉可实现降本；（3）供给强周期，需求端具备成长属性。供给 端需连续生产，冷修成为调配供需的节拍器。需求端光伏玻璃行业享受光伏赛道高景气， 玻纤下游应用领域多元，整体增速略高于 GDP。行业集中度高，2021 年末我国光伏玻璃 行业 CR2（信义、福莱特）为 47%，我国玻纤行业 CR3（中国巨石、泰山玻纤、重庆国 际）为 72%。

复盘玻纤行业及龙头企业中国巨石市占率提升过程，或能为光伏玻璃行业未来格局集中进 程提供指引：（1）危机亦是机遇，逆周期实现底部扩张。中国巨石于 2008 年美国金融危 机中实现超车，市占率从 2004 年的 23%提升到 2011 年的 33%，玻纤价格底部时期持 续降本，厚积薄发静待玻纤价格回暖；（2）“以外供外”，全球布局。应对欧盟“双反”， 中国巨石加快“走出去”步伐，巨石埃及合计产能 20 万吨，巨石美国 9.5 万吨（截至 2022 年 7 月）；美国对中国光伏产品加征双反及额外关税，国内组件厂商多于东南亚等地投资 建厂。国内部分光伏玻璃企业已在东南亚布局基地，缩短与当地光伏组件厂运输半径，此 外，马来西亚等地超白砂资源丰富。