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天合光能（688599）研究报告：渠道优势制胜，产业链横纵延伸。组件品牌+渠道优势明显。1）品牌：老牌组件龙头，2021 年组件出货量 24.8GW，全球第二，获得 BNEF100%可融资性评级；2）渠道：2021 年分 布式组件出货国内第一，分销收入增速达 155%，分销收入占比达到 39%。

加深产业链纵向布局，提高成本竞争力。公司作为此前一体化程度相对较低 的组件龙头，开始大举向上游进行产能布局，已规划 30 万吨工业硅、15 万 吨多晶硅、35GW 拉晶等上游产能。6 月 25 日，公司发布可转债预案，计 划募集资金不超过 88.9 亿元，用于 35GW 直拉单晶项目的扩产和补充流动 资金。预计到 2023 年底硅料、硅片自供比例将达到 25%左右，电池自供比 例达到 75%左右，有望提升公司盈利能力及供货可靠性。

整县推进政策下分布式系统业务高速增长。2016 年确立分布式发展战略， 渠道下沉能力强，2021 年分布式系统出货量位居国内第二。在整县推进政 策推动下，国内分布式装机增速及持续性快速提升，预计 2022-2024 年公司 出货量有望达到 5/8/12GW，保持高速增长。

跟踪支架将迎量利拐点。2018 年收购 NClave 布局跟踪支架业务，支架出货 全球前十，独创智能跟踪系统充分提升发电增益，竞争优势明显。随着 2022H2 地面电站装机占比提升，跟踪支架业务有望迎量利拐点。

主攻表前储能市场，业务放量进入收获期。2015 年开始布局储能业务，预 计 2022 年出货量首次突破 1GWh。公司储能产品主要针对中大型应用场 景，随着硅料价格下降，预计 23-24 年储能系统产品出货量有望达到 3~4、 6~8GWh。

中报预告业绩高增长。2022Q1 公司毛利率/净利率 13.59%/3.78%，同比 +1.3/0.9pct，得益于组件的及时顺价，盈利能力显著提升。根据公告，预计 2022 年上半年归母净利润 11.4~13.9 亿元，同比增长 62%~98%。