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贝因美（002570）研究报告：初心如磐再启程，业绩有望迎拐点。创始人回归，降费增效趋势明显。公司深耕婴幼儿奶粉领域近三十 年，处于国产头部行列。2014 年以来，由于管理层和股权结构变动，以 及奶粉降价潮的影响，公司业绩出现大幅下滑。但在 2018 年，公司创始 人谢宏回归管理层，积极推动内部降本增效，公司销售、管理费用率减 少，营收和净利润也出现反弹。

婴幼儿奶粉高端化，国产头部奶粉企业有望受益。近年来我国人口 出生率走低，奶粉需求总量面临下行压力。与此同时，奶粉均价不断走 高，而且高端和超高端奶粉的市场规模增长迅速，根据弗若斯特沙利文 数据，二者合计市场份额在 2021 年达到约 58%。我国居民收入水平和 健康意识在近年来不断提升，国产奶粉在经历行业整顿和监管后已步入 高质量发展阶段。国产奶粉在国内市场的收入规模和市场份额均实现稳 步增长，在 2020 年收入规模为 1885 亿元，而且市场份额反超国外奶粉 达到 54%。国产头部奶粉企业以良好的产品品质为出发点，凭借先发优 势有望充分受益于奶粉高端化趋势。

产业链优势明显，渠道优化成果有望顺利转化。在公司多年投入消 费者心智培育的努力下，贝因美品牌具有较高的国民知名度。在产品矩 阵上，公司立足于全面的研发布局，可适用于各年龄段消费人群。为保 证优质供应，公司与全球知名奶粉原料供应商达成合作，并扩建高端产 能为产品结构优化作铺垫。渠道方面，公司梳理经销和优化直销渠道， 并形成新零售模式布局，线上和线下渠道相辅相成，有望增加终端消费 者复购率和品牌粘性。