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韵达股份（002120）研究报告：韵味已至，达则功成。快递行业净资产收益率持续下行，韵达表现不俗。我们对公司及同业 进行杜邦分析法拆分可以发现：快递行业销售净利率持续下行，2021 年韵达位居第三；快递行业龙头企业总资产周转率大多变动不大，韵 达在 2019 年高涨后保持平稳；韵达、申通、顺丰权益乘数呈上扬态 势，中通、圆通保持平稳。

行业迈入“千亿时代”：近年来，随着经济持续健康发展，居民消费能 力的不断提高以及互联网的迅速发展,改变了居民的消费观念，网络购 物渗透率不断提升，推动了电商业的蓬勃发展，我国快递行业受电商 发展刺激导致规模迅速扩大。随着相关法律法规逐步完善，将有助于 促进快递行业的有序经营、合理竞争，推动快递产业更加健康、有 序、高质量发展。

韵达核心竞争力强劲：1）以标准快递为基石，大力发展高附加值产 品。公司快递主业盈利能力较强,盈利基本来源于经营收益，未来将持 续深入实施“服务分类”、“产品分层”、“客户分群”的发展策略，以 坚定的战略定力推进高质量发展；2）培育第二成长曲线，打造综合物 流生态网。公司围绕快递业务拓展了仓配一体化供应链、国际业务及 技术服务等其他业务。2019-2021 年，新兴业务的毛利率分别为 21.84%、25.15%和 22.75%；3）重资产筑底，夯实发展基础。公司采 用“枢纽中转自营与末端网络加盟”的快递经营模式。全国网络布局 逐步完善，加盟商规模步入稳定期；网点及门店基本实现全覆盖；枢 纽转运中心构建成效显著；干线运输以自有车辆为主，未来将进一步 提升自有化水平；末端运输在快递自提点及智能快递柜方面均有所布 局；随着业务规模的扩大，公司加大物流基地投资；未来资本开支将 处于收缩期，追求高效利用核心资产；4）成本管控能力加强，强化同 业竞争优势。近年来该公司持续进行降本增效工作，单票中转成本、 单票派费成本逐年下降，但固定成本上升压力仍较大。期间费用率有 所上升，但是仍控制在较好水平；5）多渠道投融资，为主业疏通筋 骨。韵达参投瑞赫基金，试图打通产业链上下游，并且积极推动资产 证券化进程，不断拓宽融资渠道。