快手（W-1024.HK）研究报告：广告+电商双轮驱动，降本增效盈利水平提升.pdf

快手（W-1024.HK）研究报告：广告+电商双轮驱动，降本增效盈利水平提升。广告：短视频广告市场份额呈提升趋势，与抖音差距缩小，内循环广告发力 推动业务增长。1）内循环广告：在广告购买转化率及直播电商业务呈提升 趋势情况下持续增长。根据国金指数，19 年 1 月至 22 年 5 月快手广告转化 率指数提升 257%，品牌冷启动及 GMV 爬坡等阶段均需广告助力，内循环广告 需求有望提升。2）外循环广告：疫情反复及政策影响下广告主需求阶段性 减弱，后续有望恢复。3）据我们测算，抖音 19 年单日活与单位时长广告收 入分别为公司 8.9/5.7 倍，该比值 21 年为 3.8/2.9 倍，差距持续缩小，后 续广告价值将持续释放，预计 22 年广告收入 517 亿元，同比+21.2%。

直播电商：对比抖音复购率更高，1%的货币化率相对较低，在步入稳态阶段 后有望提升。据我们测算，21 年直播电商渗透率 11.12%，我们认为“货找 人”的高效率模式其渗透率中长期将持续提升。公司端：1）复购率持续提 升：据公司公告，用户复购率从 19 年的 45%提升至 21 年的 70%以上，根据 国金指数，快手次月及次季度复购率分别是抖音的 1.9 和 1.6 倍；2）货币 化率处于行业较低水平：在返佣扶持商家以扩大市场份额的策略下，公司当 前 1%左右的佣金货币化率与行业平均水平仍有差距，后续进入稳态发展阶段 后有望提升，预计 22 年其他业务（直播电商）收入 95 亿元，同比+15.8%。

直播打赏：新规影响有限，预计后续业务发展平稳。21 年直播打赏占收入比 重下降至 38%，公司直播打赏业务以普惠模式推进，不追求单用户高打赏， 根据公司公告测算，1Q22 直播打赏复费率 9.5%，付费人数同比+7.8%， ARPPU（单用户付费金额）为 46.3 元，位于近 8 个季度低位，打赏业务的驱 动主要是付费用户增长而不是 ARPPU 增长，我们认为新规主要影响在于 ARPPU、未成年人用户及内容合规，预计对公司变现影响有限，预计 22 年直 播打赏收入为 327 亿元，同比+5.5%。