太阳能（000591）研究报告：拖欠补贴发放在即，行业迎来价值重估、公司业绩弹性最足.pdf

太阳能（000591）研究报告：拖欠补贴发放在即，行业迎来价值重估、公司业绩弹性最足。行业发展：景气度高+盈利能力强+集中度提升，补贴发放后价值将重 估。1）景气度高企：我们测算 2022-2025 年风光加总要新增装机超过 400GW，其中风电新增 49GW/年、光伏新增 46GW/年。我们判断 2030 年 1200GW 装机更多是下限目标，真实装机容量可能远远超出，绿电运 营商迎来发展大时代。2）盈利能力强：光伏电站商业模式清晰、业绩确 定性强，且由于并网后锁定 20 年电价不变、产业链逐年降本等原因， 光伏电站的盈利能力仅次于水电，显著高于核电和火电。“十四五”之 前，可再生能源补贴发放拖欠严重不仅影响运营资产的现金流进而限制 企业的扩大再生产，而且压制了行业、公司和项目资产的估值。“十四 五”以来，多项支持新能源行业发展的政策落地，拖欠的再生能源补贴 发放在即，行业和公司有望迎来价值重估。3）集中度提升：光伏运营行 业竞争格局分散，CR10 占比仅为 29.4%。类比风电运营行业，项目层 面大型央企获取资源的能力更强、资金层面优质央企有更通畅的融资渠 道和更低的资金成本。资源获取+资金壁垒的竞争优势下，预计光伏运 营行业集中度将会逐步提升，优质央企在其中市占率会显著提升。

核心逻辑：补贴发放+项目储备+央企背景+模式创新，弹性和空间最充 足。1）补贴发放：假设尚未结算的电费国补 92.94 亿元到账，按照目前 光伏电站 30%自有资金比例、单瓦投资为 4 元计算，可以支撑公司增量 装机规模 7.75GW，是截至 2021 年年末公司装机总量（6.09GW）为 127.26%，装机和业绩弹性最大。2）项目储备：短期来看，公司定增 9 个募投项目合计 1.13GW 装机，全部将于 2022 年年底以前并网，占比 公司现有运营装机为 26.42%；中期来看，到 2025 年末力争光伏电站板 块实现电站累计装机 20GW，占比公司现有装机总量为 328.41%，成长 空间充足。3）央企背景：大股东中节能集团主体评级为 AAA/稳定，银 行授信额度为 3411.02 亿元，银行类融资成本为 4.28%、非银行类融资 成本为 4.44%，融资渠道顺畅且融资成本较低。国企改革收官之年，公 司作为大股东旗下光伏业务的唯一平台，有望获得更多支持。4）模式 创新：首单公募光伏 REITS 落地在即+碳中和 ABN 产品较为成熟+可再 生能源补贴确权贷款下发，多管齐下加速运营资产的现金回流。