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京沪高铁（601816）研究报告：疫情跨过深水区，高铁客流恢复可期。上海 6 月起推进全面复工复产，北京新增确诊人数已大幅下降，意味着疫情 已跨过“深水区”。长三角和京津冀高铁客流有望在 6 月快速恢复，在商务 与旅游客流叠加下，暑期有望迎来客流高峰。公司在 2020 年底实施浮动票 价机制，相较于民航票价，高铁有较大涨价空间。我们预计公司净利将在 2Q22 触底后大幅回升。京沪高铁作为稀缺通道资源，长期价值不曾因疫情 而改变。我们维持对公司 2022/2023/2024 年的归母净利预测为 46/117/146 亿元。基于 WACC=8.49%和 g=3%维持目标价 6.30 元，维持“买入”评级。 复盘京沪高铁股价走势，疫情为关键变量 近一年京沪高铁的股价波动与出行景气度正相关、与疫情负相关，同时受到 市场对价值股风格偏好的影响。京沪高铁的客运量与其沿线重要城市北京、 上海、南京和济南的疫情与防疫措施有关。4-5 月北京往返上海的高铁班次 仅保留 1 对/天，客运量为历史低谷，股价已基本反映。高铁客流能回升到 什么程度，可参考疫情以来客运恢复程度最高的 2021 年 5 月。当月，全国 铁路客运量为 2019 年同期的 96%，国内大部分城市实现新增确诊“清零”， 并且疫苗接种的普及也提振了出行信心。如果京沪沿线城市在 3Q22 疫情 “清零”，届时高铁客流有望回升到甚至超过 2019 年同期水平。

相较于民航票价，高铁有较大涨价空间

京沪高铁从 2020 年底开始启用浮动票价机制，客票均价逐季提升，长期看 稳态盈利水平将上移。根据 12306 网站，1Q22 北京至上海的商务座、一等 座、二等座票价较原固定票价平均上涨 19.9%、5.5%、6.1%。相较于京沪 线民航票价，高铁仍具有较大涨价空间。目前经济舱全价票为 1,960 元，而 高铁二等座票价浮动上限仅为 662 元。作为参考，日本高铁票价较航空票 价高出 33%（2021 财年）。京沪高铁目前专注于运输主业，但其优质的客 流也给予公司未来拓展车站零售商业和周边土地开发的基础。

相较于疫情前的机场和日本高铁，公司稳态估值并不贵

A 股缺少高铁可比公司，我们用 A 股基础设施与日本高铁做为参考。在 2019 年，A 股机场/港口/高速公路板块 PE(TTM)为 29/17/10 倍(2021 年：-49/+14/ +12 倍)。公司在 2017-2019 年的成长性(净利润 CAGR14.8%)与日本高铁 板块在 1999-2007 财年(净利润 CAGR15.4%)相似，当时日本高铁 PE(TTM) 为 25 倍。我们预计公司 2022/2023/2024 年 PE 为 49/19/16 倍，假设 2023 年起不受疫情影响。相较于疫情前的机场和日本高铁，公司 2023E PE 估值 并不贵。高铁资产质量优于港口和高速公路，我们认为高铁 PE 应体现溢价。