煤炭行业深度报告：策略思维看煤炭股，投资机会在哪儿？.pdf

煤炭行业深度报告：策略思维看煤炭股，投资机会在哪儿？依据 DDM 模型思考方式，探寻煤炭股投资机会。本文用策略思维看煤炭股，投资机会 存在于：①DDM 模型分子基本面驱动端（企业盈利）、②DDM 模型分母期望报酬率带 来的价值重估端（风险溢价）。据此，我们将 2005 年以来股指行情划分为三大牛熊周期 （第一轮：2005 年 07 月-2014 年 03 月、第二轮：2014 年 03 月-2020 年 06 月、第三 轮：2020 年 06 月-至今），并详细拆解每轮周期的股价驱动因素。第三轮即本轮煤炭行 情的核心逻辑：产能周期催化，供需错配带来行业高景气。当前，行情演绎由企业盈利 端驱动，上行时间和空间有望持续超市场预期。

分子分母驱动逐步分化，分母驱动力更强。第一轮：2005 年 07 月-2007 年 10 月分子 （+）分母（+），煤炭指数上涨 863%；2007 年 10 月-2008 年 11 月分子（-）分母（-）， 煤炭指数下跌 79%；2008 年 11 月-2010 年 10 月分子（+）分母（+），煤炭指数上涨 297%；2010 年 10 月-2014 年 03 月分子（-）分母（-），煤炭指数下跌 74%。第二轮： 2014 年 03 月-2015 年 06 月分子（-）分母（+），煤炭指数上涨 176%；2015 年 06 月 -2016 年 02 月分子（-）分母（-），煤炭指数下跌 57%；2016 年 02 月-2018 年 02 月分 子（+），煤炭指数上涨 66%；2018 年 02 月-2020 年 06 月分母（-），煤炭指数下跌 48%。 第三轮：2020 年 06 月-至今分子（+），煤炭指数上涨 153%。三轮周期、九次涨跌，分 子分母驱动逐步分化。当经济进入增长平台期后，分母驱动力更强。

牛熊周期里，谨防‚跌倒‛陷阱，把握‚爬起‛机会。跌倒陷阱：1）PB、PE 估值底： PB、PE 估值跟随股价涨跌，是企业价值的后验指标，当股价处于低位时，意味着人们 的预期不振，‚估值底‛是否已经形成尚不能确认，更难言扭转人们的预期；2）仓位低 配：煤炭行业的黄金发展时期已过，基金低配是常态，而非股票推荐的理由；3）高股 息率：股息率跟随股价变动，高股息率往往是跌出来的，不足以成为吸引新增投资者的 催化剂。持续、稳定、可预期的高分红才会推动股价上行。爬起机会：1）风格切换是 存量资金博弈情景下投资者风险偏好调整的结果，把握板块切换的催化剂；2）无论分 子端企业盈利改善，还是分母端风险溢价改善，皆可驱动股价上行。当分子分母端共振 时，对股价的驱动力明显更强；3）坚持立体化选股思路，自上而下判断板块机会，自 下而上优选龙头和高β标的。