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聚烯烃行业专题报告：烯烃行业周期渐去，资本开支或下行。近 10 年来国内外聚烯烃经历三轮产能周期。 产能周期的变化主要在国内，先后是煤化工、PDH、大炼化和乙烷裂解，海外主要 是美国乙烷裂解的产能周期。不过因煤化工占比偏低表现不明显，全球聚烯烃产能变 化去看，主要是 2016-2018 年美国的乙烷裂解周期和 2020 年以来的中国大炼化周期。

政策规划、原料革命和技术革新或是核心的宏观推动因素

国内聚烯烃产能推动重点还是政策规划主导，包括国内煤化工和大炼化都是属于 政策推动，另外煤化工发展还得益于大连化物所 MTO 技术产业化；而海外更多偏市场 化一些，美国页岩油革命带来了烯烃原料轻质化，也带动了我国 PDH 投产和美国自身 乙烷裂解投产的高峰期，这背后核心是利润驱动，企业资本开支主导。

相关企业资本开支是烯烃产能周期的重要推手

虽然宏观因子推动是核心，但最终产能落地还是需要企业资本开支去配合。本文 梳理了煤化工、两油、海外炼化和国内大炼化企业的资本开支，数据上去看基本上能 对应到烯烃的产能周期，对于产能周期有较好指引。虽然化工企业资本开支包含能源 和化工（三烯三苯等）以及技术研发，但化工是能源的下游配套，化工之间也会共生， 因此使得资本开支仍对烯烃产能周期有一定指引。

另外烯烃产能周期对价格和利润的影响都较为明显

由于烯烃的需求更加偏消费一些，增速相对稳定，即使经济周期会有一些波动， 但也无法去匹配产能周期，因此一旦产能周期来到，整体价格都是比较弱的，而在产 能周期的低谷期，价格表现也会相对偏强，利润也会逐步修复，等待下一轮产能周期。

烯烃本轮产能周期渐去，关注各工艺之间的竞争格局和估值修复

本轮大炼化和轻烃裂解周期渐去，烯烃产能增速将开始下降，逐步进入到产能消 化周期，因此供应结构上难有明显变动，而多种工艺之间竞争将加剧，背后的竞争仍 主要是煤炭、原油、轻烃等经济性之间的竞争。另外全球经济增速放缓，且国内碳中 和政策持续，高能耗强度产能被迫淘汰，且可降解塑料有望继续被推动，这也会在边 际上加剧烯烃各工艺之间的竞争格局，但随着需求增速持续积累，烯烃整体估值也会 有个逐步修复的过程。