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中盐化工（600328）研究报告：盐化工行业龙头，享纯碱持续景气。光伏玻璃/碳酸锂领域带来显著纯碱需求增量，浮法玻璃需求有望逐步复苏。 玻璃对纯碱需求占比超 70%，21 年国内纯碱消费量 2664 万吨（yoy+9%， CAGR11-21 年 3.3%）。碳中和下光伏玻璃对纯碱需求显著提升，碳酸锂沉 锂亦大量消耗纯碱，我们测算 22-25 年分别带动新增需求 104/131/152/182 万吨和 25/34/38/46 万吨；浮法玻璃短期受地产低迷拖累，但稳增长下需求 有望逐步复苏。环保/能耗限制下纯碱新增产能受限且落后产能将出清，我 们测算 22-25 年行业供给缺口 32/42/97/3 万吨，短期 5-7 月传统检修季， 而光伏玻璃需求强劲，亦有望支撑纯碱价格。我们预计公司 22-24 年纯碱平 均单价 2100/1900/1900 元/吨，考虑未来良好的供给格局，实际有望更景气。

资源优势助力公司纯碱工艺降本，发投碱业整合及未来新产能增量可期

中盐化工公司主体纯碱产能位于青海/内蒙古，分别为昆仑碱业（155 万吨/氨碱法/青 海海西）/发投碱业（140 万吨/氨碱法/青海海西）/纯碱分公司（35 万吨/氨 碱法/内蒙古阿拉善），外购原材料价格较竞争对手更低。另一方面，发投碱 业系 21 年新收购子公司，且自有盐湖及煤矿资源，随着整合完成其管理效 能有望提升，且后续仍有 90 万吨/年产能将落地，整体而言发投碱业资产注 入有望为公司贡献持续的增量业绩。

烧碱/氯化铵等基础化工品价格维持景气，精细化工品业务有望稳健发展

19 年公司与中盐吉兰泰集团重大资产重组完毕，新增 36/40/65/8 万吨烧碱 /PVC/氯化铵/糊树脂等业务，公司产品线不断丰富，且短期而言烧碱/氯化 铵分别在氧化铝、农业种植需求带动下价格有望维持景气。金属钠产能全球 第一，年产能 6.5 万吨具备显著的技术和规模优势，高纯钠产品亦步入收获 期，依托产业转移金属锂业务等将有新看点。