长江电力（600900）研究报告：乌白电站将注入，水电龙头再攀高峰.pdf

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时间：2022/05/13
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长江电力（600900）研究报告：乌白电站将注入，水电龙头再攀高峰。全球水电龙头，经营业绩行稳致远，分红率 70%。公司背靠三峡集团，联合集团滚动开发水电带动装机增长，2000-2021 年业绩 CAGR 达 21%。目前公司总装机 4559.5 万千瓦，合同售电占比达 88.4%，考虑待注入乌白电站（预案阶段），总装机将达到 7179.5 万千瓦（+57.5%）。 2021 年公司实现收入、业绩、经营现金流净额分别为 556、263、357 亿元，十四五期间公司承诺分红率 70%以上，2021 年分红率 70.6%。

乌白电站注入装机增幅 57.5%，期待发行方案细节公布。乌白电站装机 2620 万千瓦，其中 12*85、16*100 万千瓦机组，设计发电量 1013 亿千瓦时，总资产 2255 亿元（2021Q3）。基于利用小时、厂用电率等关键指标假设及 18.27 元/股的发行价格，在发股比例 50%、收购 PB 为 2 倍的情景下，我们测算乌白电站注入后 EPS 较 2021 年增厚 1.0%；若考虑流域联合调度的增发电量后，EPS 增厚可达 4.5%。

风光装机规划达 1500 万千瓦，投资业务熨平业绩波动。凭借水电区位优势，十四五公司拟建 1500 万千瓦风光项目，金沙江下游已有两座光伏电站接入调控中心。同时优秀的产业投资能力亦是公司成长的重要驱动力，2021 年实现投资收益 54.3 亿元（其中桂冠电力股权资产转换产生投资收益 15.8 亿元），主要贡献来自累计持有的国内各大水电公司股权(合计 362 亿元)。海外扩张上，公司于近年收购秘鲁最大配售电公司路德斯公司 97%股权，2021 年该公司利润体量超过 9 亿元。