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震裕科技（300953）研究报告：电池结构件与电机铁芯齐头并进，有望保持强劲增长。震裕科技公司在模具行业有深厚积累，成功向下游延伸。公司深耕模具行业，积累深 厚。而模具技术是电机铁芯、锂电结构件业务的组成部分及核心技术，公司 2013、2015 年分别开始电机铁芯、锂电池结构件业务的产业化，目前该两项 业务已形成较强的竞争力。随着业务扩张，公司管理体系同步提升，业务方 面通过子公司进行专业管理，生产制造方面的自动化、流程化水平不断提高， 2021 年公司人均产值大幅增长 70%实现赶超。公司比较重视激励，2021 年 人均税前薪酬福利达 17.7 万元增长超 80%，2022 年 3 月份还推出了股权激 励计划（同时公司大股东全额认购不超过 8 亿元的增发）。

电机铁芯业务快速成长，国内领先。公司电机铁芯有较好的节能、静音性能， 近几年业务逐步聚焦到新能源车驱动电机的铁芯市场，已成为比亚迪系、汇 川系、联合汽车电子系供应商，并成为海外电车标杆企业的重要供应商。2021 年公司电机铁芯业务营收 7.16 亿元（188%YoY），毛利率从 2016 的 9%爬 升到 2021 年 18.8%，在电动车市场公司铁芯收入规模与盈利能力均领先。

电池结构件业务将保持强成长，盈利能力有望好转。2021 年公司的锂电池结 构件收入达 16.5 亿元，较 2018 年增长超 9 倍，公司已成为 CATL 核心供应 商，规模跻身国内第二。随着在建的新产能投运及新客户开拓，公司电池结 构件业务未来几年有望保持强劲增长。公司毛利率略低，一方面是目前客户 结构较单一，同时，前几年定价模式下成本传导滞后，铝材涨价影响大。2021 年年底开始，公司大客户定价结合上季度材料价联动，预计今年 Q2 之后受材 料涨价影响会减弱。电池结构件业务资产重，人工和制造费用占比较高，公 司在快速扩张中，规模效应未充分发挥，良率还有较大提升空间，预计随着 在建产能和人员充分发挥效益，公司结构件盈利水平可能有显著改善。

结构件与铁芯市场快速增长，技术变革带来新机会。电池结构件业务资产较 重，且进入客户供应链需要长时间验证，所以结构件市场格局相对集中和稳 定，目前头部两家供应商为科达利、震裕科技。大圆柱电池对结构件质量要 求及单位价值量都有提升，随着大圆柱电池产业化加快，结构件市场头部企 业会受益。驱动电机是电车的核心执行环节，单车产值也比较大，随着电车 产品的规范和精细化，节能型、低噪音型电机是未来趋势，能在这些领域有 突破的企业，有望实现更强的成长。