新乳业-002946-低温引领，高质增长.pdf

全球及中国乳制品市场正处于从常温向低温、从基础营养向功能健康转型的关键阶段。常温白奶受替代效应影响连续两年下滑，而低温鲜奶因冷链完善及消费升级保持较快增长，低温酸奶中0蔗糖、益生菌等功能化细分赛道成为核心引擎。新乳业（002946.SZ）顺势而为，确立“低温引领，高质增长”战略。

行业与战略定位：报告指出，我国低温鲜奶渗透率远低于欧美，下线市场有50%+提升空间。新乳业通过并购整合形成全国布局，西南、西北为优势市场，华东、中南快速成长。公司聚焦低温板块，2025年低温业务收入占比超50%。

收入驱动因素：大单品策略成效显著。“24小时”、“朝日唯品”、“今日鲜奶铺”推动低温鲜奶市占率升至9.8%；活润对标简醇，在低温酸奶领域逆势成长。渠道上，高利润DTC渠道占比提升，同时通过重客中心全面拓展山姆、零食量贩、即时零售等新兴渠道，实现收入稳健增长。

利润改善路径：低温产品高毛利特性带动结构优化，预计拉动毛利率提升0.3-0.4pct。各子公司通过开源节流，净利率均有提升空间，尤其唯品、川乳有望迈向双位数。自有奶源占比近60%平抑成本波动，预计26H2原奶价格温和上涨，非经科目改善，夯实盈利质量。

业绩预测：预计2026-2028年营收年均增速约5%-6%，归母净利润增速显著高于营收，分别达17.3%/20.9%/12.7%。2026年对应PE 15.2倍，维持“增持”评级。