【宏观专题】旧尺难刻新舟之金融指标思考：当存款搬家遇到弱债务增长.pdf

全球宏观经济格局深刻调整之际，中国金融体系内部正经历一场静默却剧烈的结构性变革。2026年以来，广义货币（M2）与社会融资规模（社融）的传统关联被打破，呈现出“货币活化金融化”与“资产供给稀缺化”并存的独特景象。本报告旨在透过这一表象，深入剖析非银机构欠配压力的成因、演变逻辑及其对大类资产定价的深远影响。

货币端：潜在购买力向非银部门集聚

报告指出，2026年M2结构呈现两大特征：一是分布趋于活期化，活化资金增量超过定期存款，表明存量潜在购买力正转化为现实购买力；二是分布趋于金融化，非银存款新增规模屡创新高，而居民存款新增规模持续回落。这表明本轮货币活化主要由居民资产配置行为驱动，资金从居民部门向非银机构迁移，而非由实体部门经营性资金扩张主导。

资产端：实体融资需求与政府债供给双弱

与货币端的充裕形成鲜明对比的是资产端的稀缺。私人部门融资需求在经济预期修复期间反而回落，未能带动信用扩张；同时，政府债券发行节奏偏慢，未能有效弥补私人部门资产供给的不足。这种“资金多、资产少”的组合加剧了金融机构的可配置资产短缺矛盾。

核心矛盾：非银购买力增强VS资产供给稀缺

报告认为，当前金融体系的核心矛盾是非银机构购买力增强与可配置资产稀缺之间的失衡。这一局面由三股力量共同塑造：低利率背景下居民存款搬家推升非银购买力；新旧动能转换导致传统信贷密集型行业融资需求下降，新兴轻资产行业融资需求不足以完全对冲；商业银行在信贷萎缩背景下增配债券，加剧了与非银机构的资产竞争。

资产影响与展望

在股债定价上，权益资产表现取决于非银存款增量及企业盈利，红利资产在盈利疲弱时具配置价值；债券资产则受资金淤积程度影响，流动性宽松支撑债市，但大幅降息概率低。未来需关注居民存款搬家持续性、基建制造业融资放量情况以及商业银行负债端变化。风险在于市场波动引发资金回流存款，导致股债双杀。