投资策略：科技调整接近尾声？下一阶段如何配置？.pdf

全球AI资产经历6月以来由韩国杠杆踩踏、美联储鹰派扰动、CSP资本开支质疑与中东能源风险溢价共同驱动的调整后，去杠杆已接近尾声。韩国KOSPI完成大幅压缩、散户融资回落至4月初水平，沃什"明鹰实鸽"降低年内加息概率，微软亚马逊财报超预期对冲谷歌现金流担忧，美伊冲突朝TACO范式降温。但情绪修复不等于普涨重来，AI叙事已从拼资本开支过渡到考验投资回报的下半场，大厂Capex持续性看模型ARR与AI收入对折旧覆盖，硬件盈利看供需瓶颈与定价程度。

国内消费存在三大认知误区：社会集团消费偏弱而非居民消费走弱是造成社零下滑主因，拖累幅度约八成；限额以上零售"超额"下行更多反映社会集团影响，与居民端相关性较低；以旧换新相关商品回落更多是企业需求透支。剔除涨价与透支因素后真实消费增速回升约5个百分点，中西部居民消费韧性强化，大众消费与服务消费延续结构性复苏。

AI与新能源车产业周期高度可比：新能源车走过概念期、政策密集期、产业结构调整期、补贴退坡期、产业发展成熟期五个阶段，形成"M顶"行情特征，见顶伴随政策退坡、销量增速放缓、渗透率中枢下行、下游资本开支拐点、上游毛利率回落五大信号。AI当前与新能源车第五阶段逻辑相似，具备下游—中游—上游轮动顺序，综合五大信号对标后整体仍处于上行周期，CapEx放缓意味降低中上游普涨预期而非周期结束，AI应用趋势或已蓄势待发，港股恒生科技指数需重点关注。