【债券深度报告】本轮赎回中理财表现有何不同？——央行报表及债券托管量观察.pdf

本报告基于2026年5月央行资产负债表及债券托管量数据，深入分析了债券市场在资金收敛背景下的运行特征及机构行为变化。核心观点如下：

一、央行流动性与资产负债表：5月央行资产负债表规模下行，资产端“对其他存款性公司债权”延续缩水，央行持续净回笼，国债买入规模小幅加码但总体维持低位。负债端受缴税大月及政府债缴款影响，“其他存款性公司存款”大幅下降，“政府存款”季节性增加，银行冗余流动性消耗。

二、杠杆率与资金面：受资金价格抬升影响，5月以来债市杠杆率大幅下降至季节性低位。质押式回购成交量回落，6月资金面明显收敛，驱动理财预防性赎回基金，机构杠杆情绪走弱。

三、机构行为分化：大行受资产荒驱动，一二级配债同步放量，重点增持存单和政金债；中小行短端稳定增持，长端逢高配置且下行止盈；保险配债进度加速，主要增持地方债及超长端国债；广义基金受理财赎回扰动，期间净卖出回笼流动性后重新买入；外资因掉期收益抬升重回净流入，主要增持国债。

四、理财赎回特征：本轮赎回潮中，理财净值转跌立即触发赎回，较往年更为靠前，理财净值变动成为跟踪赎回潮效果的左侧和右侧有效指标。

五、债券品种结构：5月债券托管量增量大幅回升，政府债为主要支撑。利率债发行节奏提速，净融资规模回升；同业存单净融资转正，大行供给是主要支撑。后续需关注三季度地方债供给高峰及理财资金提前进场带来的信用利差修复机会。