Alphabet-GOOG.US-全球搜索引擎龙头，AI全栈差异化优势明显.pdf

本报告对Alphabet（GOOG-C）进行了深度研究，指出公司已从全球搜索引擎龙头转型为AI基础设施引领者。报告核心观点如下：

一、战略转型与商业模式：公司通过收购Android、YouTube等完成了数字生态覆盖，当前战略资源全面聚焦于Gemini大模型、自研AI芯片及数据中心建设，进入AI驱动的新扩张周期。商业模式由“广告+云+AI”三大引擎驱动，广告构筑基本盘，云提供增长弹性，AI赋能增长范式革新。

二、服务业务：搜索广告仍占主导地位，AI重塑商业模式。AI Overviews和AI Mode提升了搜索查询量和用户粘性，未稀释变现率，反而通过提升广告匹配效率和转化率，驱动搜索广告量价齐升。Agentic Commerce的推出进一步延伸了搜索的商业边界。YouTube广告保持双位数增长，订阅业务成为第二增长极。

三、云业务：AI全栈差异化优势明显，经营利润率持续提升。自研TPU芯片、第一方大模型Gemini及企业AI平台形成完整闭环，显著降低单位成本。企业AI解决方案成为第一增长引擎，Gen AI收入高速增长，Backlog大幅激增，云业务进入规模化盈利期。

四、盈利预测与估值：预计公司2026-2028年营业收入分别为4925/5969/7121亿美元，归母净利润分别为1835/1901/2232亿美元。对应PE分别为24.04/23.20/19.76倍。首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示包括资本开支回报不及预期、搜索及云业务竞争加剧等。