我国城投有息债务结构、偿债与回款压力分析

有息债务结构改善，偿 债压力仍存。

1.有息债务增速呈现压降态势，综合融资成本逐年走 低

2023 年 7 月 24 日，中央政治局会议强调“有效防范化解地方债务风险，制定 实施一揽子化债方案”，此后围绕城投主体融资成本压降与债务负担减轻的多项 政策陆续出台。2020-2024 年，我国城投有息债务规模逐年增长，但增速呈现逐 年压降的趋势：城投有息债务平均规模从 2020 年末的 186.97 亿元增长至 2024 年末的 265.13 亿元，增速从 2020 年的 16.03%放缓至 2024 年的 6.36%，累计 下降 9.67 个百分点。截至 2025 年 6 月末，城投有息债务平均规模进一步增长 至 277.92 亿元，与 2024 年年末相比增加 4.82%。

分地区来看，各地区城投的有息债务增速均呈下行态势，其中化债重点地区增速 处于各地区较低水平，“控增量”成效显著。自“一揽子化债方案”出台后，12 个化债重点地区获得显著化债资源倾斜，使得该类区域城投有息债务增速自 2023 年起明显放缓：2023 年化债重点地区城投有息债务同比增速为 6.4%，2024 年该增速大幅降至 0.78%，年度降幅超 5.6 个百分点。 从最新规模数据看，2025 年 6 月末化债重点地区城投有息债务平均规模达 316.6 亿元，较 2024 年年末增长 1.9%。尽管该类地区城投有息债务增速呈现小幅回 升态势，但整体增速仍处于历史较低区间；且横向对比非化债重点地区，化债重 点地区的城投有息债务增速仍处于较低水平，进一步验证了化债重点地区债务 “控增量”政策的持续约束力。

分级别来看，省级与地市级城投是区域内基建项目建设的核心承担主体，相较于 区县级、园区类城投，该特征决定了债务增速的差异：一方面，省级与地市级城 投凭借更大的资产规模、债务基数及更多政府类项目储备，在化债资源分配中具 备一定倾斜优势；另一方面，结合前文分析，省级和地市级城投的现金流状况相 对更优，由此在一定程度上降低了对外部融资的依赖度。因此，省级和地市级城 投的有息债务增速在省级、地市级、区县级、园区类四类层级中处于较低水平。 2025 年 6 月末，省级、地市级城投有息债务平均规模增速（较 2024 年年末） 分别为 2.10%、3.86%，显著低于园区类城投的 6.20%与区县级城投的 6.30%。

与此同时，我国城投的综合融资成本呈现持续下行趋势。2020 年至 2024 年， 综合融资成本从 5%逐年压降至 4.4%，降幅达 0.6 个百分点；截至 2025 年 6 月 末，经年化处理的城投综合融资成本进一步降至 3.96%，首次跌破 4%的成本关 口。这一变化直接缓解了城投的债务付息压力——按 2025 年 6 月末城投有息债 务规模测算，每家城投的平均年化付息支出金额较 2020 年节省接近 3 亿元。

2. 非标债务占比有所下降，有息债务结构得到优化

在“一揽子化债方案”的助力下，我国城投有息债务的品种结构持续优化，其中， 非标准化品种的规模占比持续下降。国务院办公厅印发的《关于金融支持融资平 台债务风险化解的指导意见》（国办发〔2023〕35 号文，以下简称“35 号文”） 与国发〔2024〕134 号文（以下简称“134 号文”）均就非标债务置换作出明确 规定：“35 号文”已明确，重点省份持牌金融机构的非标债务可开展置换与重 组；“134 号文”则对“35 号文”形成补充，进一步将重点省份非持牌金融机 构的非标债务、以及非重点省份的非标债务纳入覆盖范围。两份文件相互衔接， 共同为银行开展全范围非标债务置换提供了支撑。随着大规模非标准化债务置换 为银行贷款，不仅债务成本得到有效降低，债务期限也实现了延长。 2023 年提出的“一揽子化债方案”以来，我国城投有息债务的品种结构呈现显 著优化趋势，其中非标准化债务规模占比持续压降：从 2023 年的 27.22%逐步 降至 2025 年 6 月末的 25.79%，累计压降幅度达 1.43 个百分点；债券占比也从 2023 年的 19.63%逐年压降至 2025 年 6 月末的 18.03%。同时，银行贷款占比 呈逐年稳步提升态势，从 2023 年的 53.15%增长至 2025 年 6 月末的 56.19%。 这主要得益于两方面政策传导与实践落地：一是地方政府通过发行政府债券，对 纳入隐性债务管理的非标债务进行置换，直接降低了非标债务规模占比；二是在 政策引导融资结构优化的背景下，银行贷款对高息非标债务的置换力度持续加 大，进一步推动债务品种向合规化转型。整体来看，化债相关政策对城投有息债 务品种结构的优化效应明显，债务结构稳健性得到提升。

从期限结构上来看，我国城投有息债务的期限结构处于持续调整阶段，有望朝着 更稳健的方向调整优化。截至 2025 年 6 月末，我国城投短期有息债务平均占比 为 24.7%，尽管该占比较 2024 年年末有所下降，但仍高于 2020-2022 年的整 体水平。在我国化债政策的不断推进下，银行对城投有息债务的“以长换短”置 换操作仍在持续开展，因此，城投平台短期有息债务占比有望实现持续压降。以 往，较高比例的短期有息债务往往意味着城投主体需要在短期内应对较大的偿债 压力，占比的下降意味着长期有息债务在债务总额中的占比相应提升，债务偿还 的时间分布更为均衡，有效降低了因短期资金周转紧张引发的偿债风险，让城投 主体在资金安排上拥有了更充足的缓冲空间，短期偿债压力得到了切实有效的缓 解。

3.短期与长期偿债指标承压，城投偿债压力仍存

在“化债”的整体政策指导和推进下，我国城投的债务压力已呈现一定缓释态势， 尤其城投短期债务集中到期的流动性压力得到有效缓解，利息支出的负担也有所 减轻，避免了因短期资金链紧张而引发局部地区的风险传导。然而，从短期流动 性覆盖能力和长期资产负债匹配度等偿债指标来看，当前城投短期偿债能力呈现 “整体承压、阶段波动”的特征，长期偿债能力则随资产负债率攀升而逐步弱化。 从短期偿债能力指标来看，我国城投流动比率（流动资产/流动负债）的平均数 与中位数自 2020 年起呈现整体下行趋势，反映出城投短期资产对流动负债的覆 盖能力持续减弱，短期偿债压力逐步累积。而另一关键短期偿债指标现金短债比 （经营活动现金流净额/短期有息债务）的中位数则呈现阶段性波动特征：2024 年，该指标较前期有所回升，体现出城投经营性现金流对即期债务的保障能力出 现了短暂改善；但 2025 年上半年数据经年化处理后，现金短债比中位数环比 2024 年年末再度下降，表明短期偿债的现金保障能力有所下行，建议对城投经 营性现金流情况保持关注。

从长期偿债能力核心指标来看，我国城投资产负债率的平均数与中位数自 2020 年起始终保持逐年上升态势，且未出现趋势性扭转迹象。这一变化意味着城投资 产对债务的整体保障程度逐步降低，长期偿债能力的稳健性面临潜在挑战。 由于当前城投正处于从传统政府投融资平台向市场化经营主体转型的阶段，部分 新培育的市场化业务尚处于成长期，尚未形成稳定且规模化的经营性现金流，难 以对城投每年的还本付息形成覆盖。因此，我国城投的还本付息需求仍然需要依 赖“借新还旧”模式，同时，通过争取银行新增贷款等外部融资方式补充资金缺 口。再融资能力仍然是在判断城投信用资质时需要考量的重要指标。

4.应收款项类规模增长放缓，城投回款压力有所减轻

“应收账款+其他应收款”主要为从事城投类业务而产生的应收款项以及城投对 政府部门或其他国有企业的拆借款，从数据上来看，截至 2025 年 6 月末，我国 城投应收款项（应收账款+其他应收款）平均规模达 88.86 亿元，较 2024 年年 末增长 3.55%，增速较 2020 年全年的 11.03%大幅回落 8.48 个百分点，凸显出近年城投应收款项规模增长显著放缓的态势。这种趋势的原因在于：1）除了再 融资专项债可用于置换隐债外，部分新增专项债被允许用于清偿企业拖欠款项及 存量 PPP 项目债务，此类政策工具的落地直接加速了城投应收款项的回款进程， 减少了存量应收款项规模的被动增长；2）整体城投类业务扩张节奏有所放缓， 新增项目数量及规模得到了合理控制，进一步抑制了城投应收款项的增速。

分地区来看，2025 年 6 月末各地区城投应收款项（应收账款+其他应收款）平 均规模较 2024 年年末均呈增速放缓态势，且区域间增速分化特征随时间推移出 现新变化：2021-2024 年，化债重点地区城投应收款项平均规模增速持续处于低 位，显著低于非化债重点区域（非重点头部地区和非重点其他地区）；而 2025 年 6 月末相较于 2024 年末，非化债重点地区的城投应收款项平均规模增速下降 幅度较大，其中，化债重点地区城投应收款项平均规模增速达 3.6%，超过非重 点头部地区的 2.6%，但仍低于非重点其他地区的 4.42%，区域增速格局较前期 有所调整。 分级别来看，2025 年 6 月末各级别城投应收款项平均规模较 2024 年年末增速 同样均有所放缓：省级城投以 4.94%的环比增速居首，园区类城投紧随其后增 速达 4.30%，区县级城投增速为 3.74%，地市级城投增速最低，仅 2.50%。