福耀玻璃的发展经历了怎样的历程？

公司至今为止的成功，既得益于时代的红利，又超越了时代的红 利。

凭借公司长期专注汽车玻璃产业的战略定力、全球化前瞻布局的视野、收放自如但言 出法随的执行力以及润物细无声的精细化管理能力，公司不仅确立并巩固了国内汽车玻璃 行业的龙头地位，也在近年赶超竞争对手，逐渐成长为全球汽车玻璃行业的领跑者。 2006 年至今，根据行业背景和战略重心的不同，我们认为公司的发展主要经历了三个阶段： 1. 深耕国内，充分把握汽车发展红利。2010 年以前，随着中国汽车产销总量，尤其是乘 用车的快速增长，福耀玻璃将国内深耕作为发展重点。公司 1993 年 6 月于 A 股上市， 逐渐确立了中国汽车玻璃行业的主导者地位。 2. 探索出海，国内外双轮驱动发展。2011-2019 年，尽管国内汽车乘用车产销总量增长速 度开始放缓，但公司逆势小幅扩张，并将国际化打造成公司战略发展方向。公司陆续在 俄罗斯和美国投建了汽车玻璃工厂，并于 2015 年 3 月完成 H 股上市，为海外市场份额 的快速提升奠定了良好的基础。 3. 2020 年以来，全球汽车工业加速变革。新能源车出现了强劲的结构性增长，汽车的“新 四化”(电动化、智能化、网联化和共享化)开始加速和渗透深入，汽车出口对国内汽车 产业的支撑作用提升。福耀玻璃紧抓变革机遇，快速跃升为全球汽车玻璃领跑者。

结合汽车行业周期、公司发展和股价表现，我们进一步做出以下详细梳理和总结： 2006 年 1 月-2007 年 9 月，汽车产销增长强劲，2006-2007 年 CAGR 达 25%。公司在北 长春、南福清、西重庆和东上海的基础上，陆续投资建设了北京、荆门、增城等基地，完 善了国内市场的布局。在此期间，福耀玻璃-A 股价相对沪深 300 指数+123%。 2007 年 9 月-2008 年 11 月，美国次贷危机逐步扩散至全球，中国汽车 2008 年产量同比增 速放缓至 5%，其中 2008 年下半年负增长。公司陆续对吉林、福建和海南的浮法玻璃生产 线进行放水冷修，以应对市场的下行。此阶段福耀玻璃-A 股价相对沪深 300 指数-11%。

2008 年 11 月-2010 年 1 月，政府陆续出台了小排量汽车购置税减免、汽车下乡和以旧换新 补贴等政策，2009-2010 年中国汽车产量 CAGR 达到 40%，2009 年中国汽车玻璃销量成 为全球第一。公司在此期间决定退出建筑玻璃市场、专注汽车玻璃业务，将福清第三条生 产线改造为符合汽车玻璃需求的原片生产线、收购重庆浮法玻璃项目并出售了海南浮法玻 璃项目，以更好支持汽车玻璃业务的发展。此阶段福耀玻璃-A 股价相对沪深 300 指数+182%。 2010 年 1 月-2012 年 11 月，购置税减免等政策开始退坡，汽车产销增长放缓，2011-2012 年国内汽车产量 CAGR 下行至 3%。但公司继续聚焦汽车玻璃业务，在郑州、沈阳等地扩 建汽车玻璃产能，并对到龄浮法玻璃生产线陆续进行升级改造，全面对标汽车玻璃原片需 求。在国内市场增速放缓的同时，公司也开始迈出海外生产基地建设的第一步，俄罗斯项 目在此期间启动。此阶段福耀玻璃-A 股价相对沪深 300 指数+14%。 2012 年 11 月-2014 年 6 月，汽车终端零售价的下沉激发了购车需求，尤其是 SUV 的增长 表现强劲，2013-2014 年国内汽车 CAGR 提升至 11%。公司继续加快海外生产基地布局， 俄罗斯汽车玻璃项目在此期间建成投产。此外公司美国项目的布局启动，完成了对 PPG 在 伊利诺伊州浮法玻璃生产线的收购，并开始筹备美国汽车工厂的投资建设。此阶段福耀玻 璃-A 股价相对沪深 300 指数+20%。

2014 年 6 月-2015 年 12 月，国内轿车需求开始见顶回落，商用车市场也受到房地产投资 降速的影响收缩，国内汽车产量 2015 年同比增速放缓至 3%。公司继续逆势扩张，启动了 天津汽车玻璃生产基地的建设，并完成香港上市，为海外业务的发展提供了有力的支持。 此阶段福耀玻璃-A 相对沪深 300 指数+58%。 2015 年 12 月-2017 年 9 月，政府再次推出了汽车购置税减免政策，2016-2017 年国内汽 车产量的年均增长回升至 9%。公司美国汽车玻璃项目建成投产，并在苏州扩建多元化一体 化超级工厂。此阶段福耀玻璃-A 股价相对沪深 300 指数+73%，福耀玻璃-H 股价相对恒生 综合指数+51%，期间公司前瞻 P/E 均值分别为 12.1x/9.2x。 2017 年 9 月-2020 年 3 月，购置税减免政策逐步退坡，购车需求进入调整期，2018-2020 国内汽车产量出现连续 3 年回落，CAGR-5%。公司在此阶段放缓了规模扩张的速度，通过 收购了德国 SAM 资产进入铝饰件行业。此阶段福耀玻璃-A 股价相对沪深 300 指数-10%， 福耀玻璃-H 股价相对恒生综合指数-8%，期间分别对应公司前瞻 P/E 均值 15.9x/14.3x。 2020 年 3 月-2021 年 1 月，新能源乘用车进入高速增长期，成为汽车行业在疫情后复苏的 首要动力。公司在高附加值产品上的前期投入开始见效，高附加值产品的占比开始出现快 速提升的势头。在此期间福耀玻璃-A 股价相对沪深 300 指数+171%，福耀玻璃-H 股价相对 恒生综合指数+159%，对应公司前瞻 P/E 均值分别为 19.1x/13.6x。

2021 年 1 月-2023 年 6 月，新能源乘用车继续呈现强劲的结构性增长，2021-2022 国内新 能源乘用车的产量 CAGR 达到+133%，传统燃油车在此期间 CAGR-5%，国内汽车总体产 量 CAGR+3%。公司启动了福清基地和美国基地扩建，加大全景天幕、镀膜和夹层边窗等 高附加值产品的布局。然而，在汽车产销总量平稳增长、“新四化”加速开始的同时，芯片、 天然气、纯碱、海外运输等产品的供给扰动对汽车玻璃的产销节奏和生产成本形成了更多 扰动，对公司利润率产生了更多不利影响。期间福耀玻璃-A 股价相对沪深 300 指数-14%， 福耀玻璃-H 股价相对恒生综合指数-0.3%，分别对应公司前瞻 P/E 均值 22.9x/18.4x。 2023 年 6 月至今，乘用车的“新四化”趋势深入，主机厂国内市场竞争加剧的同时，积极 开拓海外市场，出口对国内汽车工业的支撑作用得到增强。公司启动了新一轮国内生产基 地的建设，在福清和合肥分别扩建 2000 万平米和 2600 万平米汽车玻璃产能。截至 25 年 9 月 30 日，期间福耀玻璃-A 股价较沪深 300 指数+102%，福耀玻璃-H 股价较恒生综合指数 +120%，对应公司前瞻 P/E 均值分别为 14.5x/12.4x。

公司 2006-2024 年间的收入 CAGR 为 15%，期间资本开支 CAGR 为 8%，低于收入增长 的速度，反映了公司资产周转率和投入产出比的高效提升。随着公司国际化步伐加快，公 司 2013-2019 经历了海外收入占比的快速提升。不过 2020 年以来，由于国内汽车行业“新 四化”的推进，以及换新政策的积极推进，使得国内汽车玻璃产品升级的速度和价格上涨 速度快于海外市场，海外收入占比有所回落，但仍然保持在 46%以上。同时，公司盈利的 增长速度也强于收入增速，2006-2024 毛利润的 CAGR 为 16%，核心净利润(扣除了汇兑 损益和资产处置收益等非经常性收入)的 CAGR 为 17%，体现了公司的高水平经营质量。 由于汽车行业的周期属性，公司盈利增长的节奏同行业周期有一定关联，股价的波动也往 往来源于这一周期性变化。但总体来看，无论公司收入、毛利润和核心净利润的增长总体 优于中国和全球汽车产量的增长。

公司 2006-2024 年间的收入 CAGR 为 15%，期间资本开支 CAGR 为 8%，低于收入增长 的速度，反映了公司资产周转率和投入产出比的高效提升。随着公司国际化步伐加快，公 司 2013-2019 经历了海外收入占比的快速提升。不过 2020 年以来，由于国内汽车行业“新 四化”的推进，以及换新政策的积极推进，使得国内汽车玻璃产品升级的速度和价格上涨 速度快于海外市场，海外收入占比有所回落，但仍然保持在 46%以上。同时，公司盈利的 增长速度也强于收入增速，2006-2024 毛利润的 CAGR 为 16%，核心净利润(扣除了汇兑 损益和资产处置收益等非经常性收入)的 CAGR 为 17%，体现了公司的高水平经营质量。 由于汽车行业的周期属性，公司盈利增长的节奏同行业周期有一定关联，股价的波动也往 往来源于这一周期性变化。但总体来看，无论公司收入、毛利润和核心净利润的增长总体 优于中国和全球汽车产量的增长。