消费行业行情与展望分析

重视 AI+消费对供给端的改革长期影响。

1.行情回顾:消费转债涨幅弱于大市，存在补涨空问

(一)消费转债涨幅弱于大市，交投热度下降

过去两周消费转债随权益市场上涨，但表现弱于大市。近期国内外利好因素较多，权益市场持续突破，8月14日盘中上证综指升破3700点，为2021年12月以来首次，正股价格集体上攻，拉动转债温和上涨。2025年8月4日至8月15日间，我们统计的消费转债整体上涨2.35%，跑输沪深 300指数1.01个百分点，跑输中证转债指数区间收益率1.00个百分点。从累计角度来看，2025年初至今，消费转债整体上涨15.13%，跑赢中证转债指数0.49个百分点，显著跑赢沪深300指数9.33个百分点。流动性方面,过去两周转债市场整体日均成交额为913.88亿元,较上期提升14.08%成交活跃度大幅提升，但消费转债市场日均成交额72.51亿元，较上期下降27.52%,主要系数只转债赎回、摘牌，以及部分标的缺乏投资热点导致。

(二)消费行业收益率及转股溢价率普遍位于中游水平，后续有补涨空间

家电转债表现较强,其它消费行业涨跌幅均值未跑赢大市。过去两周,根据SW一级行业分类家用电器、美容护理、农林牧渔、商贸零售、轻工制造、纺织服装、食品饮料和社会服务行业转债涨跌幅均值分别为4.87%、4.04%、3.03%、2.71%、2.66%、2.48%、1.91%、1.95%和-3.17%.仅家用电器、美容护理和农林牧渔跑赢转债市场整体收益率，主要系部分个债表现较好，其中:荣泰转债受益于具身智能概念发酵的驱动，区间涨幅高达30.51%,拉动家电板块实现超额收益;中宠股份发布靓丽中期业绩，正股上涨带动中宠转2区间上涨6.93%。

相较于权益市场行业表现来看，大部分消费行业转债平均涨跌幅与正股行业表现整体相符，其中轻工转债、社会服务转债表现落后于行业正股涨跌幅，主要系景兴转债(景兴纸业)、松霖转债(松霖科技)、合兴转债(合兴包装)、信测转债(信测标准)因赎回、摘牌等原因引发下跌的拖累 所致。

农林牧渔、商贸零售转股溢价率均值较低。截止8月15日,社会服务行业转债转股溢价率均值为129.17%，在消费转债中位于较高水平，其次为食品饮料(96.47%)，主要与部分转债发行时间转股价格较高且未下修有关;农林牧渔、商贸零售行业转股溢价率水平较低，均值分别为24.96%、31.07%，当前转债估值较为合理;荣泰转债在正股持续大涨的拉动下，转股价率升至133.83%撬动家电转债平均转股溢价率来到57.85%，处于消费各行业中游水平。

与其他板块相比，消费转债有一定补涨空间。过去两周，市场热点集中在科技智造、军工等板块，消费各行业正股及转债涨跌幅位于行业中游，表现相对较弱。1)近期发布的7月社零数据平淡，叠加市场对以旧换新政策边际效果弱化、国补退坡存在担忧。2)家电、轻工、纺服等行业出口受中美贸易政策变化扰动存在一定不确定性。3)“禁酒令”实施对餐饮服务、酒类消费形成冲击但目前来看,随着第三批以旧换新补贴资金下发地方,国补常态化对下半年消费品类仍有较好支撑,叠加具身智能、茶饮等新消费热点较多,消费转债在正股轮动上涨的背景下,具备一定的补涨空间。

2 .消费行业展望:重视稳消费、新消费机遇

(一)政策拉动需求释放，25 年1~7月社零同比+4.8%

2024年12月，中央经济工作会议将扩大内需提升至重点工作首位，明确提出大力提振消费消费的刺激不能仅依赖短期的国家补贴，如需要治标治本，需要依赖综合性的方案，提升消费者购买力、改善消费环境。在此背景下，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《提振消费专项行动方案》部署了8大方面30项重点任务，盖城乡居民增收、消费能力保障、服务消费提质、大宗消费升级、消费品质提升、消费环境改善、限制措施清理优化和支持政策完善8大方面。部分投资者关注短期的资金配套，我们更关注方案带来的消费长期信心提升对消费板块的估值提升的刺激作用。自此，政府开始出提振消费组合拳。4月8日，国家税务总局发布《关于推广境外旅客购物离境退税“即买即退”服务措施的公告》，将该项服务措施从多地试点推广至全国。7月28日，中共中央办公厅、国务院办公厅正式发布《育儿补贴制度实施方案》，自2025年1月1日起，全国范围内对符合法律法规规定生育的3周岁以下婴幼儿发放补贴，国家基础标准为每孩每年3600元，一孩、二孩、三孩家庭均可平等享受。2025年8月12日，三部门印发《个人消费贷款财政贴息政策实施方案》，2025年9月1日至2026年8月31日期间，居民个人使用贷款经办机构发放的个人消费贷款(不含信用卡业务)中实际用于消费，可按规定享受贴息政策，年贴息比例为1个百分点，且最高不超过贷款合同利率的50%。

重视 AI+消费对供给端的改革长期影响。1)AI+消费的影响,最先产生显著效果的将是服务业,其次是音视频入口类产品。具身智能产品的成熟，将先在AI+玩具中体现，然后再发展到AI+服务机器人。此外，消费产业链各环节将深刻地受到AI的渗透，最终甚至产生商业模式的变化。2)AI+消费将带动产品和服务的消费升级，以及中国消费行业在全球竞争力的进一步提升，有助于提升板块估值。3)AI+消费在服务、产业链的渗透可能会导致失业率增多，在新的社会环境下如何合理制定政策，控制贫富差距、就业率是非常重要的。在中共中央办公厅、国务院办公厅印发的《提振消费专项行动方案》已经开始体现这方面的调节。

国补边际力度下降，7月社零增速放缓。1)1~7月社零同比+4.8%，其中7月社零同比增长3.7%,增速较5月、6月分别下滑2.7pct、1.1pct。2)国补在618大促期间集中使用，7月部分地区出现国补暂停现象。近日，第三批国补资金690亿元已下达地方，第四批资金690亿元预计10月下达，届时将完成全年3000亿元以旧换新资金下达计划，三季度市场消费需求仍有国补支撑。3)7月餐饮社零同比+1.1%，弱于商品零售(+4.0%)，且与过去两年同期(23M7同比+15.8%、24M7 同比+3.0%)相比明显弱化，对社零整体增长形成一定拖累，高端餐饮消费需求不足以及在“禁酒令”影响之外，互联网龙头的外卖补贴也影响堂食。

受益国补消费增速依然偏快:1)统计局数据,通讯器材类、家具类、文化办公用品类(含电脑)家用电器和音像器材类、日用品类(含电动自行车、可穿戴智能设备)受益于消费品以旧换新补贴2025年1-7月社零分别同比+22.9%、+22.6%、+23.7%、+30.4%、+7.4%;7月分别同比+14.9%、+20.6%、+13.8%、+28.7%、+8.2%。2)第三批补贴已下达地方，国补政策效果在继续体现。但考虑到2025年特别国债额度无法支撑2025年全年，后续各省份将出现控制补贴额度支出速度的现象，主要体现为每日补贴限流、减少享受补贴的品类、暂停等各种方式。市场期待中央政府明确后续补贴延续性的政策。部分传统消费承压:1)大件耐用品汽车需求偏弱，智能汽车给市场带来明显竞争压力，传统燃油车零售价格不断下调。2)化妆品类需求增长慢，华熙生物、巨子生物之间的商战对市场需求有负面影响。3)5月下旬“禁酒令”对酒类需求有负面影响，特别是高端白酒在618期间的批价继续下行。4)7月餐饮社零同比增长1.1%，显著弱于消费整体表现，其中限额以上单位餐饮收入同比下滑0.3%，高端餐饮消费走弱。

新消费活跃:1)2024年，黄金上涨导致黄金首饰成本上涨，需求减弱。但2025年，随着黄金继续上涨，黄金首饰保值增值需求开始明显增加，此外各珠宝首饰店学习老庙黄金古法黄金也有一定作用，导致金银珠宝类社零开始增长，1-7月同比+11.0%，其中7月同比+8.2%，增速较此前4月、5月分别同比+25.3%、+21.8%的高增速有所回落，但较6月回升2.1pct。2)体育娱乐用品继续保持社零高增长，7月同比+13.7%,继续反映了当前消费者注重户外、出游、文化需求。3)饮料类中饮用水市场竞争激烈，同时受到外卖竞争，需求有所分流，但渠道动销仍有韧性，其中包装水与无糖茶份额持续向头部集中;啤酒、调味品等餐饮供应链板块,2502以来受政策影响动销表现较弱，7月处于筑底恢复过程中。

当前情况下,市场担心国家补贴后续的连续性。相比而言,新消费展现出的高增长更受人关注。

必选消费:2025年7月，粮油食品类社零同比+8.6%，饮料类社零同比+2.7%，烟酒类社零同比+2.7%，日用品类社零同比+8.2%，中西药品类社零同比+0.1%。

可选消费:2025年7月，服鞋针纺类社零同比+1.8%，化妆品类社零同比+4.5%，金银珠宝类社零同比+8.2%,体育娱乐用品类社零同比+13.7%,家用电器和音像器材类社零同比+28.7%,文化办公用品类社零同比+13.8%，家具类社零同比+20.6%，通讯器材类社零同比+14.9%。

分地区:2025年7月，城镇消费品零售额同比+3.6%，乡村消费品零售额同比+3.9%。

分类型:2025年7月，商品零售额同比+4.0%，餐饮收入同比+1.1%。

细分来看:2024年国家安排特别国债1500亿元用于消费品补贴，2025年安排3000亿元，并优化了3C数码、两轮车等补贴细节。

家电:截至7月22日，2025年以来，超6600万名消费者购买12大类家电以旧换新产品超1.09 亿台。

家居:截至2025年5月31日，2025年以来家装厨卫“焕新”5762.6万单。

电动自行车:截至2025年7月22日，2025年以来电动自行车以旧换新905.6万辆。

(二)7月整体出口延续回升，对美出口大幅下行

7月出口延续回升。2025年7月，我国出口规模达3217.84亿美元，同比+7.2%，增速环比+1.3pct;1-7月我国出口金额累计达21303.63亿美元，同比+6.1%。

消费品出口弱于整体。农产品、纺织、家具、家电7月出口增速有不同幅度修复;箱包、服装、鞋靴、玩具、手机、音视频设备、灯具照明7月出口增速环比有所走弱。

中美关税政策反复，4月起对美出口降幅明显。中美关税政策当前处于高度不稳定状态，2025年多次调整体现政治与经济博弈，当前核心税率维持在10%:2025年5月12日起，美国停对中国商品的 24%“对等关税”90天(初始期限)，保留10%的关税;中国同步采取对等措施。7月28日至29日,美中高层在瑞典首都斯德哥尔摩进行了对等关税延期谈判,通过磋商,暂停期延长至2025年11月11日，实际执行税率维持10%。7月31日美国总统特朗普签署新行政令，对69个国家加征10%-41%关税，对转运商品征税40%。关税反复变化的扰动下，我国对美出口显著下滑，2025年 4、5、6月对美出口同比下滑21.0%、34.5%和16.1%，与整体出口增速相比显著弱化，7月我国对美出口同比下降 21.7%，降幅进一步扩大。除关税冲击下游订单之外，对美出口部分转移至东南亚国家也是导致增速剪刀差扩大的原因,7月我国对越南、泰国出口分别同比+27.9%、+26.0%。