我国经济基本面有何表现？

在政策持续发力与内外需格局演变的共同作用下，2025年我国经济增长呈现韧性与挑战并存的特征。具体来看:

1、出口方面，4月以来对美及主要转口国(如东盟等)出口有所回落，但整体仍体现一定韧性(5月出口金额同比回落至4.8%)，主要与前期抢出口与转出口影响相关。中性测算下，30%关税下预计拖累出口 3.6%、GDP 0.5%，外需拖累程度相对可控，带动增量政策空间有限。债市影响方面，经济分项中外需与长债相关性较弱。目前市场对关税定价钝化。随贸易谈判进程及结果预计仍有短期脉冲影响，但影响幅度及时长或逐次衰减。

中性测算下，30%关税下预计拖累出口3.6%、GDP0.5%，外需拖累程度相对可控。根据对特朗普 1.0阶段加征关税的测算，我国对美出口增速的关税弹性约为-0.82，按照美国目前对我们加征的税率 30%来测算，意味着中国对美国出口增速将下降约25个百分点，考虑到2024年美国占我国出口份额为 14.7%,2024年我国出口增速为5.9%,2025年前5个月我国出口累计增速为 6.0%,对我国出口(年化)增长的拖累约为3.6个百分点。根据测算，出口对GDP的总影响效应弹性系数为0.19，按照今年出口受到1-2个季度的影响进行测算，美国加征30%关税对2025年GDP的拖累约为0.5个百分点。

对经济的中长期影响方面，类似或更甚于上轮2018年初至2019年底期间，贸易不确定性下企业经营预期回落，谨慎资本开支及去产能，通胀低位甚至类通缩环境可能持续。

2、消费:924 一揽子政策落地至今，社零增速回升较显著(同比增速由 3%左右升至 6%左右)，增速中枢持续向 2020年前常态(7%左右)拢。消费品以旧换新政策有望在下半年延续居民消费修复趋势向上，但基于居民谨慎性仍在，修复斜率较缓。

在去年924一揽子政策落地至今，社零增速回升较显著，增速中枢持续向2020年前常态(中枢 7%)拢。消费韧性及消费补贴政策的持续推进、品类扩围对社零形成较强支撑。2025年“两新”加力扩围至更多耐用消费品领域(旧家电、旧消费品、旧设备回收等)，对于消费门类的带动更为广泛。范围上，消费品以旧换新从2024年的家电、汽车到家居用品，“创新多元化消费场景

扩大服务消费”的政策导向之下，文旅、国等领域也均发展较快。消费品以旧换新政策有望在下半年延续，继续提振消费。3月17日国新办就提振消费有关情况举行的发布会上，国家发展改革委相关负责人介绍，2025年安排3000亿元超长期特别国债资金支持消费品以旧换新加力扩围。以过往2倍财政乘数效应及耐用品可能部分透支后续购买空间测算。对于社零的拉动作用约为1个百分点。

居民消费修复趋势向上，但斜率较缓。居民消费即期影响变量是就业与收入预期，两者均缓步改善。中期影响要素是财富效应下扩表与疤痕效应的修复，仍需时间。

居民消费的即期影响变量是就业与收入预期,就业预期不稳和收入低斜率修复下,消费缓修复。消费的直接持续动能取决于就业市场的稳定性和居民收入的可持续增长。截至2025年5月，城镇调查失业率录得 5%,尽管连续两个月回落,但就业预期不稳和收入低斜率修复的双重约束下,居民消费呈现下有韧性上缺驱动与选择性结构升级(银发型、服务体验型、政策拉动型等)并存的分化特征。

居民消费的中期影响要素是财宫效应下扩表与疤痕效应修复，仍需时间。居民部门资产负债表收缩在 2020年后较为显著，社科院发布的《中国国家资产负债表1978-2022》显示截至2022年居民部门金融、非金融资产占比对半,其中居民非金融资产以住房为主,占非金融资产比重超九成。金融资产中占比最高的是现金与存款，占比近六成，股票占比近一成。对应各分项来看，房价和股票下跌使得居民资产市值缩水明显。更进一步地，由于居民为了应对未来收入和资产价格的不确定性，增加储蓄、谨慎消费意愿提升。从居民资产负债表来看，居民杠杆回落至相对稳态，去年924以来股票财富效应有所体现，但市场对内外需约束下上行的持续性有所担忧，房价仍在寻底磨底上行驱动待观测。

3.投资方面，新质生产力和设备更新支撑制造业投资增速维持韧性，但需关注外需走抑制3、制造业投资增速的影响;水利管理投资持续对基建形成提振、政府债待发规模及新型政策性金融工具保障资金端，基建投资稳定增长;城市更新和商品房收储等政策有望支持销售回暖、地产投资增速降幅收窄。

制造业投资方面，2025年1-5月制造业投资累计同比增速8.5%，高于整体固定投资4.8个百分点,主要受科技创新引领下产业升级和新质生产力推动的影响,新旧动能结构切换仍在关键期。2024年底中央经济工作会议和2025年4月的政治局会会议强调“培育壮大新质生产力，打造一批新兴支柱产业。持续用力推进关键核心技术攻关”。从工业增加值同比增速来看，在2023年12月中央积极工作会议提出“以科技创新推动产业创新，发展新质生产力”后，高技术产业增速自2024年3月起持续超过整体增速和制造业增速 3-5个百分点，显示高技术产业所代表的新动能是当前制造业投资的主要拉动项。往后看,新质生产力为代表的结构切换将在中期持续拉高制造业投资增速。

另外，设备更新政策带动设备工器具投资增速上升，持续超出制造业整体7-10个百分点，拉动制造业整体投资增速，预计本次设备更新政策效应年内仍有望持续。自2024年3月国务院发布“两新”政策以来，设备工器具购置投资同比增速快速上行，2025年1-5月设备工器具购置投资累计同比增速为17.3%，超出制造业整体投资8.8个百分点，设备更新政策的持续性仍在体现。对比上一轮设备更新周期2016年的供给侧改革期间来看，政策效应持续1年左右。但本次设备更新与2016年改革存在差异，一是政策聚焦领域更广，2016年重点针对钢铁等产能过剩的传统重工业领域，本次则覆盖工业、农业、建筑、医疗等多领域的产业链升级;二是资金支持力度更强，中央通过安排5000亿元超长期特别国债支持“两新”建设，并对符合条件主体提供额外贴息支持;三是政策框架更明确、中央强调“到 2027年工业等领域设备投资规模较2023年增长25%以上"。也即本轮是行业覆盖更广、资金支持力度更强、政策推进更长期的设备更新，预计至少年内政策效应有望持续。

基建投资方面，2025年1-5月狭义基建投资同比增速5.6%，国家对水网建设的规划下水利管理投资持续对基建投资形成提振。2025年以来，基建整体保持稳定增长趋势，1-5月广义基建投资同比增速 10.42%，狭义基建投资同比增速5.6%，其中铁路运输、道路运输、水利管理、公共设施管理累计同比增速分别为2.3%、-0.4%、26.6%、3.8%，水利管理投资的高增速为基建投资稳定增长的主要支撑。2023年5月国务院印发《国家水网建设规划纲要》，提出到2025年建设一批国家水网骨干工程、到 2035年基本形成国家水网总体格局,在此规划下水利管理投资增速大幅上升,持续对基建投资形成提振。

房地产投资方面，地产销售改善明显，跌幅收窄17个百分点，但新开工、施工、竣工改善程度相对较弱，后续在城市更新和商品房收储等政策支持下，有望带动地产投资增速企稳。从固定资产投资增速表现来看，持续在负区间增长的地产投资是整体投资端的主要拖累项。其中销售端改善明显，截至 2025年5月，商品房销售面积累计同比跌幅收窄17.4个百分点。投资端，新开工、施工、竣工面积累计同比跌幅分别收窄分别 1.4个百分点、2.4个百分点、2.8个百分点，改善较缓。同时，继去年 924后新一轮地产政策持续出台，4月政治局会议中“加力实施城市更新行动”、“推进城中村和危旧房改造”、“优化商品房收购政策”等地产相关政策预计将助力房地产销售端回暖地产投资增速企稳。