券商投资资产分类及结构分析

会计准则调整，投资资产分类变更。

券商早在 2018 年便实施了 IFRS9，但关注度远不如保险公司。2017 年 3 月，财政 部发布了三个金融工具相关会计准则，包括《企业会计准则第 22 号——金融工具确认 和计量》、《企业会计准则第 23 号——金融资产转移》和《企业会计准则第 24 号——套 期会计》，同年 5 月，财政部发布了《企业会计准则第 37 号——金融工具列报》。上述 准则统称为“新金融工具相关会计准则”，实现了与国际会计准则（IFRS9）的并轨。IFRS 9 的中文名称为《国际财务报告准则第 9 号——金融工具》，是由国际会计准则理事会 （IASB）于 2009 年发布的会计准则方法。2014 年 IASB 完成了 IFRS 9 的最终版本，内 容包括金融工具的分类和计量、金融资产减值和套期会计等，全面取代此前的 IAS 39 准 则，并于 2018 年 1 月 1 日开始执行 IFRS9 准则。中国证券业协会为配合新准则的实施， 对证券公司科学、合理地对金融工具进行估值和减值进行指导，制定了《证券公司金融 工具估值指引》、《非上市公司股权估值指引》及《证券公司金融工具减值指引》，并经协 会第六届理事会第八次会议表决通过，于 2018 年 9 月 7 日正式发布。 与原有会计准则（IAS 39）相比，IFRS 9 简化了分类与计量模型，金融资产分类由 “四分类”调整为“三分类”：以摊余成本计量的金融资产（AC）、以公允价值计量且其 变动计入其他综合收益的金融资产（FVOCI）和以公允价值计量且其变动计入当期损益 的金融资产（FVPL）。

从计量方式上看，AFS、FVOCI 和 FVPL 均是以公允价值计量，但处置收益上却 存在较大差异。1）老准则下，AFS 的公允价值变动计入其他综合收益，出售时，AFS 累 计公允价值变动转入损益。2）新准则下，FVOCI 的公允价值变动计入其他综合收益， 其中，债权资产的当期公允价值变动属于将重分类进损益的公允价值变动，权益资产的 当期公允价值变动属于不能重分类进损益的公允价值变动。于是，出售时，FVOCI 中债 权资产的累计公允价值变动转入损益，但 FVOCI 中权益资产的累计公允价值变动转入留存收益。3）新准则下，FVPL 的公允价值波动、利息股息等收益以及处置收益均计入 损益，直接影响利润。

券商在实践中更多将自营头寸确认为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金 融资产，对于 FVOCI 运用较少。一方面是在会计科目确认范式下根据资产特征自然落 入 FVTPL 科目的比例更高，另一方面能增厚当期利润本就是券商开展自营业务的核心 诉求，与保险这种做长期资产负债久期匹配的投资目标完全不同。这样的会计处理可以 认为更加“激进”，因为背后意味着更短的投资交易周期和更显著的业绩波动。

我们从母公司口径和合并口径两个角度来观察券商资产配置的变化：1）母公司口径来看，券商自营对权益类资产的配置比例逐步下降。从券商母公司口径看，我们根据业绩报告中披露的净资本和“自营权益类证券及证 券衍生品/净资本”、“自营非权益类证券及衍生品/净资本”数据来测算券商的自营规模。 52 家上市券商中可以获得以上数据的共 46 家，从整体计算结果来看，2019-2024 年上 半年，证券公司母公司口径的自营投资规模从 2.7 万亿元增长至 5.1 万亿元；其中，自 营权益类证券及证券衍生品规模从3338亿元增长至3943亿元，占比从12%下降至8.3%； 自营非权益类证券及衍生品（主要为债券等固收类投资）规模从 2.4 万亿元增长至 4.7 万亿元，规模大幅增长，同时占比从 88%增长至 92%。股票市场具有高波动特征，是券 商自营业绩不稳定的核心影响因素，传统方向性投资以绝对收益为导向，但在信息和资 金方面并没有显著优势，因此在近年来科技股占比不断提升、上市公司业务多元化发展、市场波动加大的背景下，传统方向性投资面临瓶颈；而券商自营的客需化转型，也面临 市场竞争日趋激烈、费率不断下行、监管要求提升等一系列问题，同时客需类业务往往 头部集中，规模难以做大。2021 年来券商权益类投资经历了去方向化、发展客需业务的 过程，固定收益类资产随着利率下行表现良好，近几年成为自营投资收益的主要来源。

2）合并口径下，其他权益工具占比显著提升；跟投+衍生品加持下，权益类资产大 幅增配。投资资产结构较为稳定，交易性金融资产占比最高；2023 年后逐步增配其他权益 工具。从前十券商的资产配置数据来看，投资资产的结构保持相对稳定，2019-2024 年 上半年，前十家券商交易性金融资产、其他债权投资、其他权益投资、债权投资的平均 占比分别为 77%、18%、4%、2%。券商自营投资盈利的主要方式还是依靠交易性金融资产的高买低卖赚取价差收入。其他债权科目占比次高，该科目的持有意图兼具收取利 息,本金及出售赚取价差。其他债权投资主要包括国债、金融债、企业债、同业存单、超 短融等。2023 年以来，权益市场波动加大，而高股息类资产仍表现优异，券商也开始重 视红利类资产的配置，其他权益类工具占比由 2022 年的 1%提升至 2024 年上半年的 6%。

交易性金融资产中，债券占比最高，股票类/基金类资产大幅增配。券商自营持有的 金融资产以股票/股权、债券、公募基金、私募/专户产品、券商资管计划、信托计划、银 行理财等产品为主。2019-2024 年上半年，前十大券商的交易性金融资产中，债券配置 比例最高，接近一半，同时规模持续增加；股票类资产波动较大，但在衍生品业务、跟 投业务的加持下，规模较 2019 年翻倍增长。

客需类业务的发展，推动券商自营业务从方向性向非方向性发展。传统的方向性投 资完全随行就市，券商不具备逆周期的能力。部分券商积极通过股指期货、场外期权等 工具的运用，发展非方向性投资，弱化了权益市场波动对于公司整体盈利的影响。以中 金公司为例， 2023 年 1401 亿权益类资产中，场外衍生品的对冲持仓占比为 87%。