餐饮收入、特征及板块展望分析

扩内需导向带动预期先行修复，政 策底利好需求恢复。

1、 板块回顾：社零/餐饮收入规模增幅收窄，行业持 续寻底

社零/餐饮收入规模增幅收窄，大 B 端高基数下表现承压。2024 年以来，我国社零总额 同比虽仍呈现增长趋势，但增速同比收窄明显，2024 年 1-11 月社零总额同比增速 3.5% （同减 3.7pct）,餐饮收入/限额以上餐饮收入分别同增 5.7%/3.1%，增速分别同比减少 13.7/16.3pct，一方面餐饮收入增长高于社零总体；另一方面，2024 年大 B 端调整门店结 构、推进品类聚焦，叠加 2023 年连锁餐饮快速修复带来高基数影响，2024 年大 B 端增速相 对受压制。

消费预期谨慎，餐饮链持续寻底。根据红餐网数据，复盘餐饮行业 2024 年表现，可得 以下三个特征。特征一，餐饮消费预期偏谨慎，截至 2024 年 11 月餐饮大盘人均消费 42.1 元（同减 1%），其余各细分赛道人均消费均有不同程度下滑，2024 年消费者预期消费支出 变化中，预期保持不变的消费者占比 43%（同增 15pct），预期增加/减少的消费者占比分 别同减 12/3pct。特征二，外卖撑起餐饮收入大盘，2024 年外卖规模预计同增 9%，渗透率 24%（同增 1pct），贡献大盘主要增长，由于企业外卖费用占比经营成本比例较低，企业通 过线上经营提质增效，优化利润表现。特征三，寻求下沉市场增量，2024 年一线城市中式 快餐/中式正餐净开店率分别为-1%/-4%，三-五线城市中式快餐/中式正餐净开店率分别为 4%/3%，高线城市餐饮容量见顶，下沉市场闭店率企稳显示出低线城市餐饮容量仍有开发空 间。

2、 板块展望：内部延续分化，企业向内部要效率

展望一：原材料价格持续回落，餐饮链企业成本压力持续缓解

包材成本、大豆价格显著回落，预计 2025 年成本端压力依然较低。2024 年以来包材价 格同比下降，大豆价格持续回落，持续缓解基础调味品原料压力，复调行业来看，尽管辣 椒价格 2024H2 同比有所上涨，但一方面结合白砂糖、菜籽油、味精价格回落，综合原料成 本稳定，另一方面，调味品公司通过年初锁价等方式锁定全年成本表现，因此行业成本压 力较低。速冻行业原料分布更为分散，在调味原料之外，白鲢鱼、猪肉、棕榈油价格有抬 升趋势。后续来看，棕榈油价格目前已处于历史高位，后续有望同比回落，大豆供应量充足，价格预计仍有下降空间，其他原料预计围绕当前水平上下小幅调整，预计 2025 年餐饮 链企业成本压力依然不大。

展望二：大 B 渠道持续分化，小 B 空间充足

绑定连锁龙头确定性强，加大渗透小 B 端打开业绩空间。品牌化趋势带动下，2025 年 餐饮连锁化率预计提升至 25%，但大 B 端内部马太效应延续，部分规模大于组织力的餐饮品 牌在内卷式竞争下闭店率持续提升，同时头部餐饮龙头经营质量领先，塔斯汀、米村拌饭 持续拓店，12 月 24 日肯德基启动调价，平均涨幅 2%，有望引领行业走出客单价下行压力。 对于餐饮链企业而言，绑定大 B 端客户可贡献稳定存量，企业端仍可通过招商加大渗透分 散化的小 B 渠道，在拓展市场规模的同时打开利润空间。

展望三：餐饮客单价压力向上传导，餐饮链企业向内寻求效率提升

行业供过于求，餐饮链企业持续优化效率。观察 2024 年餐饮行业入局者情况，据企查 查数据，2024 年 1-11 月，全国餐饮相关企业注册量 313.9 万家，企业存量为 1670.1 万家 （同增 8.5%）。在客单价承压环境下，供过于求致使行业价格战持续，预计预制菜等半成 品渗透率进一步提升，叠加餐饮端经营压力持续向上游传导，餐饮链企业需要向内寻求效 率优化。

预制菜新规涵盖范围进一步收窄，行业准入门槛提高。2024 年 3 月六部联合颁布预制 菜新规，定义预制菜为不添加防腐剂，经工业化预加工，加热或熟制后方可食用的预包装 菜肴，将即配、即食、速冻面米等主食、连锁餐饮中央厨房制作的菜肴等排除在外。新规 下预制菜相对于供应链更加倾向于食品概念，强调“菜肴”的属性，在供应链环节中处于 相对靠后的位置，产品更接近餐饮业态，品类包括料理包（不含防腐剂）、牛肋骨等半成 品酒店菜、烤肠等调理肉制品等。除此之外，新规提高生产企业准入门槛，为产业营造更 加良性的发展环境。

餐饮弱需求压制板块行情，扩内需导向带动预期先行修复。2024 年餐饮供应链板块行 情趋势与市场基本一致，但整体跑输大盘，2023H2 闭店潮延续至今，在消费降级压力下， 餐饮市场进入高速汰换期，预加工食品作为高弹性赛道，指数大幅下降。4 月底企业密集披 露年报与一季度报，2024Q1 在旺季拉动与原料成本下行利好驱动下，餐饮链板块环比修复。 9 月 24 日政府发布降息降准、促进房地产市场止跌回稳等一系列超预期增量政策快速升温 市场情绪，12 月 9 日政治局会议、12 月 11-12 日中央经济会议多次强调扩内需，预期释放 下餐饮链板块持续受益。

行业出清重回良性发展通道，需求向上游传导后估值反弹空间充足。2014-2021 年行业 规模高速扩张，餐饮链龙头企业市盈率一度超过 100 倍，带动一级市场投资热情高涨，后 续疫情压制下板块业绩承压，泡沫持续挤出，2022 年大部分企业较高点市值下降 50%以上， 2023 年初餐饮短暂反弹后，延续出清趋势。2024 年 9 月调味品与预加工食品估值触底，政 策底形成后确定反弹趋势，预期先于基本面修复。2024 年 10 月开始，我国上海、杭州、郑 州等地陆续开启消费券发放，根据消费市场大数据实验室数据，第一轮前两批餐饮消费券 发放期间，上海餐饮业线下消费达 163.06 亿元（同增 38%），随着政策持续落地，终端消 费改善可快速向上游传导，随着餐饮链企业持续优化渠道/产品策略，2025 年有望在低基数 下实现业绩优化。目前估值位置低于历史 5 年 25%分位，反弹空间充足。