如何理解综合型奥特莱斯经营模式与头部化趋势？

目前国内的绝大多数奥莱业态是综合型奥莱，其模式一般为自建或租赁建设大型物业，然后是通过品牌商户入驻后，收取联营收入、租金收入以及物业管理费等。

经过多年发展，目前综合型奥莱项目的商户租赁模式逐步形成行业惯例，以联营和抽成模式为主、固租模式为辅，整体服装服饰类占比较高，无论面积还是收入占比均位居榜首，分别占比42%/48%；同时运动户外紧随其后，依托17%的面积占比实现29%的收入占比，维持其高转化率。从品类折扣力度来看，目前商品折扣区间范围在5-7折较多n 其中，联营模式适用于大部分商户（例如运动户外、国际名品、服装服饰），抽成模式一般适用于对经营资质有特殊要求的零售品类（例如黄金珠宝、化妆品、国际连锁快餐店等），固租模式多适用于中式餐饮店、便利店以及其他体验类门店。

从收入角度来看：1）购物中心收入=租金收入+物业管理费收入+推广收入+其他。其中租金收入为主要收入，一般包括固定租金收入、抽成租金收入、固定/抽成租金两者取高收入（简称“两者取高”）三种类型，部分购物中心也有一定联营收入。租金收入中，购物中心以纯固租以及两者取高为主要模式，二者在租金收入中占比一般超过70%。 2）奥特莱斯收入=租金收入+物业管理费收入+推广收入+其他，联营收入的计算方式为商户销售额乘以合同扣率，在财务核算中亦归类为租金收入。大多奥莱联营和抽成收入收入占比在80%以上。

从品类构成角度来看：奥莱是通过高性价比、零售业态的聚集来吸引客流，打造目的型消费，所以服饰箱包零售为主、餐饮为辅，其中零售业态占比超70%。而购物中心是通过购物、餐饮、休闲、配套等组合来吸引客流，打造综合体验型消费。因此非零售业态（餐饮、休闲娱乐、生活服务）占比更高，接近50%。而从服饰类细分来看，女装均为两者最高占比，但购物中心女装占比遥遥领先。

由于综合奥莱的成本项主要为此前项目建设后的固定资产摊销，因此成本相对固定。因在以联营扣点模式的商业模式下，商业体的销售额的持续爬升带来利润弹性较为明显，且在高出租率支撑下通过扣点率定期调整，有望带来更为明显的利润弹性。

我们以首创奥莱项目为例：武汉首创奥莱项目于2018年4月开业， 可出租商业面积47,208.52平方米，自2019年以来稳居武汉长江以南 区域奥莱市场龙头地位，年客流量约400万人次。近三年出租率均在 94.5%以上。其收入以联营收入为主，23年底占比达68%，24年Q1进一 步提升至70.4%的比例。而在项目高景气出租率维持高位的支撑下， 联营扣率同样处于持续提升状态，由于项目续签合同期以2年期为主， 2023年为其合同续约年度，大部分联营商户合同扣率提升0.5-1个百 分点，带动23年联营扣点率高达10.7%，24Q1进一步提升至11%。 n 最终我们看到，随着项目的联营销售额提升以及扣点率提升。其 毛利率从2021年的55.8%提升至24Q1毛利率的67.6%，净利率也从 2021年的仅6.9%，快速提升至24Q1的38%。因此综合奥莱的盈利模型 较为优良，当然前提在于商业体的景气度运营，需要以高出租率和销 售额的持续提升作为基础。

综合型奥特莱斯的集团化特征较为明显，10亿级以上的奥特莱斯大多数均隶属于大型商业运营商集团。我们认为这主要系综合奥莱由于面积较大建设资金投入力度大，且有大量配套物业开业，对于运营商的资金和运营能力要求较高，因为往往为大型集团的资源来撬动。